中国巨石(600176)：竞争力被证明 盈利迎来筑底

事件描述

2024 年全年实现营业收入159 亿元，同比增长7%；归属净利润24.4 亿元，同比下降20%，扣非净利润约17.9 亿元，同比下降6%。4 季度实现收入42 亿元，同比增长22%，归属净利润约9.1 亿元，扣非净利润约6.3 亿元。

    事件评论

2024 年销量高增，盈利底部缓慢修复。公司全年粗纱及制品销量约303 万吨，同比增长22%，电子布销量约8.8 亿米，同比增长5%。公司销量增长远高于行业需求，一方面源于玻纤需求较好，我们测算2024 年玻纤全球需求增速约6%，体现了玻纤需求的生命力；另一方面源于公司市占率提升，尤其是在出口、热塑领域的表现，海外竞争对手OC 调整复合材料业务在集团内战略地位的决策也强化了中国巨石在全球市场的竞争力。以总收入/粗纱及制品销量，全年均价约5242 元/吨，同比下降13%，虽然价格底部反弹，但仍处于历史相对底部位置，吨净利约808 元，同期同行其他企业普遍处于明显亏损状态。

此外2024 年新投产的风力发电项目全年实现营业收入6230 万元，毛利率达72%，除了增厚公司业绩外，也增强公司绿色环保价值，2024 年公司能源消耗中，自发绿电占比3%。

盈利能力逐季恢复中。公司2024 年全年毛利率约25.0%，同比下降3 个百分点，但毛利率呈逐季恢复趋势，分别为20.1%、22.6%、28.2%、28.6%，全年期间费率约8.1%，同比下降2.8 个百分点，4 季度期间费率尤其低（约1.6%），其中4 季度管理费用波动较大，主要源于业绩考核利润目标未达成，超额利润分享中不予兑现的3 亿元费用冲回。

出口恢复稳定：关税虽有干扰，但欧洲需求或迎改善。2024 年国内玻纤产量约756 万吨，出口量约202 万吨，同比增长13%，出口比例约27%。中国巨石出口占比高于同行，2024 年国外收入约59.3 亿元，收入占比约38%，但毛利率同比下降6.3 个百分点。从海外子公司看，巨石埃及公司收入约17 亿元，同比增长12%，净利率约19%，同比下降4 个百分点；巨石美国公司收入约7.9 亿元，同比下降10%，净利率约-4%，而前一年为7%，主要源于美国地产和制造业需求走弱，加征关税背景下美国玻纤有望迎来提价。

    展望2025 年：全年行业盈利中枢上移，风电放大上半年景气度，旺季或迎来扩大提价。

预计今年全球玻纤需求增量约70 万吨，主要源于风电需求的旺盛，电子、汽车家电等需求延续增长，此外建筑建材需求下滑收敛，而国内新增产能约60 万吨，叠加产线冷修影响，预计整体新增产量约60 万吨，因此全年行业呈小幅改善趋势，但从节奏看，风电补贴带来的装机景气使得上半年供需局面更为乐观，故旺季或迎提价。

玻纤龙头竞争力继续领先同行。玻纤龙头企业体现了显著的盈利优势，预计中国巨石盈利优势来源：一是矿石资源和地理位置，二是来自产品结构/产能结构/技术差异，三是来自规模优势，未来规模优势仍有望收敛，但龙头企业在产业链纵深布局上有望拉开差距。预计公司2025-2026 归属净利润约35、44 亿元，对应估值14、12 倍，买入评级。

    风险提示

1、全球经济增长低于预期；

    2、原材料价格大幅上涨。