招商银行(600036)：1XP/B 继续推荐的逻辑_业绩回顾

　　2024 年业绩符合我们预期

    　　招商银行发布2024 年业绩，公司全年营收同比降低0.5%、4Q24 营收同比高增7.5%，全年归母净利润同比增1.2%、4Q24 同比增长7.6%，与快报披露基本一致。

发展趋势

应对低利率低利差，年报提及推进四化转型：加快国际化发展、深化综合化经营、打造差异化竞争优势、加快数智化转型；重申《银行简史，探讨金融核心竞争力》观点，战略理解与执行力决定一家银行的中长期竞争力。我们继续关注转型进度。

高股息首推标的。公司公告2024 财年归母普通股分红率同比增长0.3pct 至35.32%。考虑到公司较高的核心一级资本充足率（4Q24 同比增13bp 至14.86%，全国性银行第一且承诺不注资）、高ROE（14.5%）及高RORWA水平，我们认为公司有望持续保持高股息特征。目前招行A/H 前向股息率均为4.4%，较10 年期国债利差为2.6pct。

公司业务能力被低估。在零售业务相对低迷周期，招商银行对公业务有效稳定了资负的基本盘。截至目前招商银行公司客户数突破300 万户（仅次于几大行），对公贷款同比增速超10%，有效对冲零售信贷需求不足的问题；另外，2024 年公司存款平均成本仅为1.61%，对公活期存款占全部存款的比例高达30%，我们认为体现出招商银行企业客户的深度经营能力。

零售客群规模与AUM 增长加快，关注未来业绩弹性。截至4Q24 末，招商银行零售AUM 达14.9 万亿元，环比增4.1%、同比增12.1%；零售客户数达2.1 亿户，同比增6.6%，上述指标增长均有所提速。营收端，4Q24 单季度公司财富管理手续费同比增长4.1%实现由负转正，全年同比降低22.7%。

从整体净手续费收入来看，4Q24 单季同比负增长4.0%，全年同比降低14.3%，降幅明显收窄。客户是中长期竞争力根本，高质量客户在经济复苏期带来显著的贷款与财富管理需求。（…正文继续）盈利预测与估值

维持盈利预测基本不变。维持跑赢行业评级。当前A 股交易于1.0x/0.9x2025e/2026e P/B，H 股交易于1.0x/0.9x 2025e/2026e P/B。综合考虑经济复苏带来的需求改善、保险资金配置倾向，我们统一A/H 目标估值至1.2x2025e P/B，即A 股维持53.11 元目标价，对应1.2x/1.1x 2025e/2026eP/B 和17.8%的上行空间；H 股上调目标价10%至58.98 港元，对应1.2x/1.1x 2025e/2026e P/B 和22.0%上行空间。

    　　风险

    　　经济复苏不及预期、资本市场复苏不及预期、零售风险压力超出预期。