中国人寿(601628)：业绩符合预期 EV增速亮眼

业绩表现符合预期。2024 年公司实现归母净利润1069.35 亿元，yoy+108.9%，增速落于预增公告增速区间中游（预增公告增速区间为100%-120%），主要受益于权益市场反弹态势下投资业绩同比大幅提升。公司2024 年每股股息同比大增51.2%至0.65 元，股利支付率为17%，对应3 月26 日A/H 收盘价股息率分别为1.7%/4.5%，预计后续在分红政策中对每股股息绝对值增长的考量有望提升。

下调投资收益率、风险贴现率假设，投资驱动EV 增速依然亮眼。24 年长端利率大幅下行，公司调整经济假设，投资收益率假设下降50bps 至4.0%，普通型/浮动收益型业务风险贴现率假设分别为8%（维持不变）/7.2%（下降80bps）；截至24 年末，EV yoy+11.2%至1.40 万亿元，受益于投资回报差异的大幅正贡献，不考虑评估方法、模型及假设的变化的影响，EV 同比增长22.8%。

假设调整前NBV yoy+24.3%，略超预期。不考虑经济假设调整，2024 年NBV yoy+24.3%至458.05 亿元（我们预计yoy+23%）；经济假设调整后，NBV 为337.09 亿元，较调整前下降26.4%。

1）量：24 年新单保费yoy+1.6%至2141.72 亿元，长险首年新单yoy-1.6%至1322.06 亿元；2）价：首年保费口径下，假设调整前个险NBVM yoy+3.8pct 至33.7%；“报行合一”影响下，预计银保渠道NBVM 同比高增。

个险NBV 稳健增长，队伍环比略降：假设调整前，24 年渠道NBV yoy+18.4%至410.16亿元，首年期交保费yoy+9.2%至1002.48 亿元，十年期及以上首年期缴占比56.4%（yoy+2.5pct）。截至24 年末，公司总销售人力/个险销售人力分别为66.6/61.5 万人，qoq-4.0%/-4.1%，月人均首年期缴+15.0%。

银保NBVM 提升，带动非个险渠道NBV 翻番。假设调整前，24 年非个险渠道NBVyoy+116.3%至47.89 亿元，预计主要受益于银保渠道“报行合一”带动NBVM 大幅提升。

投资表现亮眼。2024 年权益市场反弹带动投资收益高增，公司总/净投资收益率分别为5.50% /3.47%，yoy +2.93pct /-0.24pct；期末，公司投资资产规模达6.61 万亿元（同比+22.1%），其中固定到期日金融资产、权益类金融资产、投资性房地产、现金及其他、联营及合营企业投资占比分别为74.3%/19.2%/0.2%/1.8%/4.6%，较23 年末水平+2.7pct/-1.1pct/-0.05pct/-1.4pct/-0.2pct，股票及基金配置规模分别达5010.83/3065.51 亿元，占比分别为7.6%/4.6%。

投资分析意见：维持“买入”评级。考虑到市场环境及会计分类政策优化趋势，调整计入利润表的投资收益，预计25-27 年归母净利润为1122.96/1278.93/1523.42 亿元（原预测25-26 年为1230.70/1443.37 亿元）。分级分类监管导向下，公司有望获得进一步资源倾斜，并将持续受益于行业集中度提升趋势。截至3 月26 日，公司P/EV(25E)为0.70x，维持“买入”评级。