青岛啤酒(600600)2025年一季报点评：跨过一季度压力位 后续量价有望提速

　　投资要点

    　　事件：公司公告2025 年一季报，25Q1 营收104.46 亿元，同比+2.91%，归母净利润17.10 亿元，同比+7.08%，扣非后归母净利润16.03 亿元，同比+5.95%。

一季度销量稳健增长，白啤、经典维持较好增势。销量角度来看，全年压力位在25Q1，25Q2、25Q3 均为低基数，一季度销量同比+3.53%至226.1 万吨，韧性兑现开门红，后续二季度、三季度判断大方向是销量增速有望边际加快，但斜率有赖于餐饮政策力度、高温天气等。品牌角度来看， 整体/ 青岛主品牌/ 中高端以上销量分别同比+3.5%/+4.1%/+5.3%，中高端占比持续提升，而吨酒营收同比-0.59%至4619.88 元/吨，推测主要系抢占份额下低端价盘扰动/货折力度小幅加大所致，属正常经营节奏，预计经典中个位数增长，白啤增速更快，结构升级仍延续。

毛利率提升、费用率有所优化，净利率持续抬升。25Q1 净利率同比+0.65pct 至16.64%。其中毛利率同比+1.20pct 至41.64%(吨酒营收-0.59%、吨酒成本-2.59%)，销售费用率同比-0.29pct 至12.53%，管理费用率同比-0.20pct 至3.20%，此外投资净收益、公允价值变动净收益小幅下滑。综合来看，毛销差明显改善带动净利率持续抬升。

啤酒是攻守兼备的优质主线，重点关注青啤α兑现度。短期来看，库存低位轻装上阵，同时内部提拔新任董事长姜总，未来将保持中长期战略延续性，营销节奏将积极有力，受益于餐饮修复β+换届落地管理强化α的青啤具备较强的弹性空间。中期来看，借鉴海外啤酒巨头的发展路径，我们认为中国啤酒赛道是攻守兼备的优质主线，进攻层面来自升级的韧性及持续性，需求多元化的大众价位是中档放量核心支撑；防御层面来自啤酒产业处于资本开支相对稳健、现金流表现优秀的阶段，未来股息率的明显提升值得期待。

盈利预测与投资评级：短期受益于餐饮修复β+换届落地管理强化α的青啤具备较强的弹性空间，中期维度青啤属于攻守兼备的优质标的，升级韧性、股息率提升是抓手。参考25Q1 报表节奏，我们更新2025~2027年归母净利润预测为48.45、53.50、57.36 亿元（前值为48.57、52.55、56.75 亿元），对应当前PE 分别为22、20、18X，维持“买入”评级。