大丰实业(603081)：经营彰显韧性 期待人形机器人落地

事件：公司发布24 年年报及25 年一季报，24 年实现营收/归母净利/扣非归母净利18.4/0.6/0.5 亿，同比-4.9%/-36.0%/-38.7%，经营性净现金1.1 亿，同比-37.5%。25Q1 实现营收/归母净利/扣非归母净利2.9/0.3/0.3 亿元，同比+0.2%/-3.4%/-3.9%，经营性净现金流0.5 亿元，同比+415.8%。公司拟每股派发0.13 元（含税），对应公告日（4 月28 日）股息率1.2%。

    　　24 年国内经营承压，海外实现高增。

24 年整体收入同比-4.9%，预计与项目交付延期、新业务仍处培育期有关。分产品看，24 年文体旅装备/ 数艺科技/ 轨交装备/ 文体旅运营服务实现营收10.7/2.7/2.1/2.6 亿元， 同比-22.7%/+18.1%/+100.0%/+44.3%， 毛利率为32.3%/40.8%/19.0%/40.9%，同比+8.9/+6.0/+13.9/+13.7pcts；其中，轨道交通装备收入高增主要系宁波地铁项目确认收入所致。分地区看，24 年境内/境外实现收入15.6/2.7 亿元，同比-18.5%/+1248.4%，境外收入增长主要系俄罗斯索契音乐厅项目确认收入所致。

    　　24 年毛利率显著改善，费用提升叠加减值损失拖累盈利能力。

24 年公司毛利率33.4%，同比+8.3pcts，为2016 年以来最高水平；销售期间费用率23.5%， 同比+6.0pcts ， 其中销售/ 管理/ 财务/ 研发费用率为7.2%/13.4%/-2.8%/5.7%，同比+1.5/+2.1/+2.5/-0.1pcts，加上信用减值损失1.0 亿，最终销售净利率为3.4%，同比-1.6pcts。25Q1 公司毛利率23.9%，同比-13.1pcts；销售期间费用率26.0%，同比-12.1pcts，其中销售/管理/财务/研发费用率为12.8%/21.0%/-14.8%/7.1%，同比+1.2/+2.1/-12.3/-3.1pcts，加上信用减值损失冲回0.4 亿，最终销售净利率为10.7%，同比-0.1pcts。

盈利预测、估值与评级：24 年底地方政府加力化债以来行业景气度有所回暖，公司主业订单或有所改善。近期公司与智元机器人战略合作，人形机器人有望加快导入文旅场景，贡献新增长极。我们基本维持25-26 年归母净利预测为3.09/3.71 亿元，新增27 年预测为4.60 亿元，维持“增持”评级。