锡业股份(000960)：2024扣非净利同增40% 战略合作巩固龙头优势

2024 年业绩低于我们预期，1Q25 业绩符合预期公司公布2024 年业绩：实现营业收入420 亿元，同比-0.9%；归母净利润14.4 亿元，同比+2.5%；扣非归母净利润19.4 亿元，同比+40%。其中4Q24 实现营业收入128 亿元，同比+47%，环比+22%；归母净利润1.6 亿元，同比-49%，环比-67%；扣非归母净利润4.9 亿元，同比+25%，环比+9%。2024 年业绩低于我们预期主要系缴纳采矿权出让收益及减值影响。

    　　公司公布1Q25 业绩：实现营业收入97 亿元，同比+16%，环比-24%；归母净利润5 亿元，同比+53%，环比+211%。1Q25 业绩符合我们预期。

价格上涨推动2024 年扣非后归母净利润大幅增长，缴纳采矿权出让收益及减值等拖累业绩。产量方面，据公告，2024 年公司锡/锌/铜原矿金属产量同比-2%/-7%/-12%。价格方面，据iFinD，2024 年国内锡/锌/铜金属均价同比+17%/+8%/+10%。据公告，2024 年公司需缴纳采矿权出让收益合计计入成本约5.14 亿元；资产减值损失及固定资产处置损失4.4 亿元。

1Q25 主要矿产品涨价推动业绩同比增长。据iFinD，1Q25 国内锡/锌/铜金属均价同比+20%/+14%/+11%。据公告，1Q25 公司毛利率同比+0.3ppt。

    　　发展趋势

签署多项战略合作协议，进一步夯实锡行业龙头地位。据公告，一是2024年8 月以来，公司分别与印尼PT 蒂玛公司、克什克腾旗人民政府、内蒙古兴业银锡公司签署战略合作协议，与合作方就资源、业务、技术等方面展开交流、合作。二是公司自2005 年以来锡产销量持续位居全球第一，2024年公司锡金属国内市占率达48%，全球市占率达25%。

缅甸佤邦复产会议推迟，静待需求改善提振锡价。据ITA 国际锡协，原定于4 月1 日召开的曼相矿山复工复产座谈会推迟至4 月23 日召开，ITA 预计缅甸佤邦全面恢复正常开采至少需要两个月左右的时间。据海关数据，3月份我国自缅甸进口锡精矿同/环比-87%/-15%。我们认为AI 浪潮到来有望推动锡焊料需求增长，关税摩擦或通过引发衰退预期倒逼全球宏观政策宽松，静待需求改善提振锡价。据公告，锡产品为公司第一大利润贡献来源，2024 年锡产品毛利占比为43%，我们看好锡价上涨带来的公司利润弹性。

    　　盈利预测与估值

我们维持2025/2026 年盈利预测基本不变，当前股价对应2025/2026 年9.7/9.4 倍市盈率。维持跑赢行业评级，由于关税摩擦引致需求担忧暂时压制估值水平，我们下调目标价17%至 17.87 元，对应2025/2026 年12.5/12.1 倍市盈率，较当前股价有29%的上行空间。

    　　风险

    　　半导体需求不及预期，海外供应超预期，关税摩擦超预期。