禾迈股份(688032)：2025Q1微逆出货环增 全年有望恢复稳健增长 储能放量高增

事件：公司发布2024 年报及2025 一季报，公司2024 年实现营收19.9亿元，同比-2%，归母净利润3.44 亿元，同比-33%，其中2024Q4 实现营收7.27 亿元，同环比+18%/+103%，归母净利润0.99 亿元，同环比+2%/+70%。2025Q1 实现营收3.36 亿元，同环比+1.5%/-54%，归母净利润-0.1 亿元，同环比-115%/-111%，毛利率33.9%，同环比-15/+1.5pct，主要系光伏发电系统、储能系统等低毛利率产品占比较高拉低毛利率。

2024 年微逆出货同降25%、2025Q1 出货环比改善、全年出货有望同增30%。公司2024 年微逆及监控设备实现营收12.3 亿元，同比-13%，微逆出货98.6 万台，同比-25%，其中2024Q4 我们预计微逆出货约14 万台，环降约40%，主要欧洲需求有所放缓，2025Q1 微逆实现出货19 万台+，环增约40%，盈利基本维持稳定，全年预计出货130 万台，同增30%。

2025 储能业务放量高增、有望翻倍增长。公司2024 年储能系统实现营收3.1 亿元，同比基本持平，毛利率为18.9%，同增2.3pct，2025Q1 我们预计储能营收约0.5 亿元，同增约25%，25 年预计翻倍以上增长。光伏发电系统2024 年营收4.0 亿元，同增157%，毛利率为23.9%，同降30.7%，主要系工商业光伏发电系统定制化程度较低，毛利率有所下滑，2025 年预计持续高增。

期间费率波动较大、存货有所提升。公司2024 年期间费用5.6 亿元，同比+44%，其中24Q4 期间费用1.65 亿元，同环比+14%/+7%，期间费率22.6%，同环比-0.7/-20.4pct。25Q1 期间费用1.35 亿元，同环比+26%/-18%，期间费率40.2%，同环比+7.7/+17.6pct。2025Q1 末公司存货9.2 亿元，同增10%，2025Q1 公司经营性现金流入为-3.5 亿元，同比下滑2.7亿元。

盈利预测与投资评级：考虑储能有望放量高增，但毛利率相对较低，我们略微下调此前盈利预测，我们预计公司2025-2027 年归母净利润为5.1/7.1/9.4 亿元（前值为5.3/7.2 亿元），同增47%/40%/32%，对应PE 为25/17/13 倍，考虑公司微逆恢复稳健增长，储能业务放量高增，维持“买入”评级。