三峡能源(600905)：24年业绩受限减值及电价 投资收益护航25开年增长

事件描述

公司发布2024 年年报和2025 年一季报：2024 年公司实现营业收入297.17 亿元，同比增长12.13%；实现归母净利润61.11 亿元，同比减少14.81%。2025 年一季度公司实现营业收入76.28 亿元，同比减少3.47%；实现归母净利润24.47 亿元，同比增长1.16%。

    事件评论

装机扩张拉动营收增长，多重减利限制业绩表现。2024 年公司新增并网装机791.70 万千瓦，其中风电装机301.55 万千瓦，光伏装机444.15 万千瓦，风电光伏并网装机容量达到4669.77 万千瓦，其中海上风电装机达到704.98 万千瓦，占全国海风总装机的17.08%，依然保持全国海风的领先者的地位。得益于装机容量维持高位，公司全年发电量达到719.52 亿千瓦时，同比增长30.40%。其中，风电发电量 451.73 亿千瓦时，同比增长 15.96%，发电利用小时数2343 小时，同比增长2 小时；光伏发电量 254.01 亿千瓦时，同比增长65.44%，发电利用小时数1330 小时，同比下降49 小时。电价方面，公司2024 年全年平均上网电价为0.4195 元/千瓦时，同比下降14.10%，其中风电平均上网电价下降7.95%，光伏平均上网电价同比下降25.61%，电价同比下降主要原因系新增项目均无补贴叠加市场化电价同比下降影响。在“量增价减”之下，公司2024 年营业收入同比增长12.13%，但毛利率同比下降2.49 个百分点至52.63%，因此全年毛利润达到156.39 亿元，同比增长7.07%。虽然毛利增长，但公司存在多重减利因素：1）由于公司新机组投产后财务费用不再资本化，因此全年财务费用达到43.10 亿元，同比增长8.85%；2）由于参股公司盈利波动，公司2024 年投资收益为6.67 亿元，同比下降6.66%；3）2024 年全年计提应收新能源补贴款、亿利洁能股权投资等资产及信用减值14.50 亿元，同比扩大8.92 亿元。毛利的增长无法弥补减利项的影响，从而拖累2024 年归母净利润同比下降14.81%。

量价双弱限制营收，投资收益护航业绩增长。2025 年一季度在装机扩张的拉动下，公司发电量达到197.83 亿千瓦时，较上年同期增长11.55%。但是或受市场化电价同比下降以及高电价项目受利用小时数下降共同影响，公司一季度营收达到76.28 亿元，同比下降3.47%。此外，由于试运行项目同比减少，使得成本增速较大，一季度毛利润为37.63 亿元，同比下降8.93 亿元，降幅为19.18%。在经营压力下，公司通过多重因素控制成本及增利：1）公司持续优化财务结构，一季度财务费用为10.26 亿元，同比下降4.90%；2）一季度通过处置水电板块，使得投资收益达到7.36 亿元，同比增加5.72 亿元，增幅高达348.33%；3）一季度信用减值为0.76 亿元，同比减少0.75 亿元，也在一定程度上减少了业绩压力。整体而言，在多重增利因素的共同作用下，公司一季度归母净利润止跌回升，同比增长1.16%，但扣非归母净利润同比下降13.87%。

投资建议：根据最新财务数据，我们预计公司2024-2026 年EPS 为0.25 元、0.26 元和0.28 元，对应PE 分别为17.31 倍、16.67 倍和15.11 倍，维持“买入”评级。

    风险提示

    1、新建项目投产进度与效益不及预期风险；