潮宏基(002345)：差异化产品&定位驱动增长 25Q1业绩超预期

公司2024 年营收+10%、剔除商誉减值后归母净利润-5%，25Q1 营收+25%、归母净利润+44%，一季度业绩超预期，预计主要系品牌年轻时尚定位及差异化产品力得到认可，IP 串珠、臻金梵华等系列产品拉动终端动销。同时加盟渠道扩张，2024 年珠宝业务净增111 家门店、其中加盟店净增147 家，2024 年加盟代理收入+32%，2025 年预计渠道稳步扩张。由于公司2024 年已对FION 计提较大额商誉减值，预计2025 年减值相对有限，且由于25Q1 业绩增长超预期，产品差异化&渠道扩张有望继续驱动全年增长，我们预计公司2025-2027 年归母净利润分别为4.65 亿、5.23 亿、5.84 亿，对应2025PE18.9X，维持“强烈推荐”评级。

2024 年商誉减值影响净利润，25Q1 业绩超预期。1）2024 年，公司实现营收65.18 亿元，同比+10.48%；归母净利润1.94 亿元，同比-41.91%，主要系对FION 计提商誉减值准备1.77 亿元，剔除商誉减值影响后，归母净利润同比-5.11%。2024 年度利润分配预案为每10 股派发现金红利2.5 元（含税），总计派发现金约2.22 亿元。2）25Q1，实现营收22.52 亿元，同比+25.36%；归母净利润1.89 亿元，同比+44.38%；扣非净利润1.88 亿元，同比+46.17%，业绩增长超预期。

传统黄金产品逆势快速增长，差异化产品力得到验证。分品类看，2024 年时尚珠宝产品实现营收29.70 亿元，同比微降0.63%；传统黄金产品营收29.49亿元，同比+30.21%；皮具2.74 亿元，同比-27.04%；代理品牌授权及加盟服务2.63 亿元，同比+22.84%。2024 年及25Q1 收入均逆势增长，预计主要系潮宏基的年轻时尚品牌定位及差异化产品力得到认可，IP 串珠、臻金梵华等系列产品拉动终端动销。

加盟渠道扩张，收入增速较快。2024 年潮宏基珠宝业务净增111 家门店，其中新增326 家，撤店215 家，年末珠宝门店总数达1511 家。其中，加盟店净增147 家至1272 家，自营店净减少36 家至239 家。2024 年自营收入30.17亿元，同比-7.40%；加盟代理收入32.84 亿元，同比+32.35%；批发收入1.91亿元，同比+41.31%。2025 年预计加盟开店势头延续，有望驱动加盟收入进一步增长。

产品及渠道结构变化影响毛利率，但25Q1 费用率随收入扩张明显摊薄，净利率水平提升。1）2024 年销售毛利率为23.60%，同比-2.47pct，主要由于毛利率相对较低的加盟代理渠道（毛利率17.25%）和传统黄金产品（毛利率9.10%）收入占比提升所致。费用方面，2024 年销售费用率为11.69%，同比-2.34pct；管理费用率为2.07%，同比-0.06pct；研发费用率为1.04%，同比-0.02pct。2）2025Q1 销售毛利率为22.93%，同比-1.99pct，预计依旧受收入结构变化影响。费用率受收入规模提升有明显摊薄，25Q1 销售费用率8.76%，同比-2.63pct；管理费用率1.30%，同比-0.50pct；研发费用率1.03%，同比+0.15pct 略有提升。整体25Q1 销售净利率8.43%，同比+1.08pct。

盈利预测与投资建议。公司定位东方时尚，差异化品牌及产品定位顺应年轻悦 己消费趋势，当前终端销售明显跑赢行业；同时拓店空间充足，加盟渠道有望加速扩张；渠道+产品双驱动下，业绩增长可期。由于公司2024 年已对FION计提较大额商誉减值，预计2025 年减值相对有限，且由于25Q1 业绩增长超预期、全年趋势较好，我们预计公司2025-2027 年归母净利润分别为4.65 亿、5.23 亿、5.84 亿，对应2025PE18.9X，维持“强烈推荐”评级。