景旺电子(603228)：业绩稳步增长符合市场预期 智驾及AI算力有望打开新的增长点

公司公告24 年年报及25Q1 季报，公司24 年实现收入 126.59 亿同比+17.68%，归母净利润 11.69 亿同比+24.86%，扣非归母净利 10.54 亿同比+18.11%，毛利率 22.73%同比-0.44pct，净利率9.16%同比+0.70pct，拟每10 股派发现金红利8 元；25Q1 收入33.43 亿同比+21.90%环比-6.65%，归母净利3.25 亿同比+2.18%环比+22.76%，扣非归母净利2.32 亿同比-17.56%环比+2.52%，毛利率20.78%同比-3.82pct 环比+0.67pct，净利率 9.87%同比-1.69pct 环比+2.50pct。结合公司近况，我们点评如下：

24Q4 整体符合市场预期，收入增长源于稼动率提升。24Q4 收入35.81 亿同比+19.16%环比+11.54%，归母净利2.65 亿同比+12.16%环比+6.75%，扣非归母净利2.26 亿同比+10.73%环比-4.78%，毛利率20.11%同比+0.70pct 环比-3.22pct，净利率 7.37%同比-0.03pct 环比-0.23pct。

24 年持续加大研发投入，各业务进展亮点多多。24 年研发费用7.58 亿同比+26.12%，研发费率5.98%同比+0.40pct。业务方面：1）数据中心领域，AI服务器部分产品实现批量出货；在高速通信领域，可应用于 AIDC 及EGS/Genoa 服务器平台的 IO 接口卡、 CPU 主板、交换机主板、 800G 光模块等高速 PCB 产品已实现量产出货，具备 1.6T 光模块的量产能力；在高阶 HDI、 高速软硬结合板、 高速 FPC 及超高层 PTFE 板、Birch stream平台高速 PCB、1.6T 光模块 PCB 等产品取得重大技术突破，同时开展了224G 交换机、服务器 OKS 平台技术预研。 24 年计算机跟网络设备产品收入增速超30%，收入占比约8%。2）汽车电子领域，公司积累了大量优质汽车客户，覆盖全球头部 Tier1 厂商以及国内领先的主机厂和智驾解决方案供应商。随着高级别智能驾驶的加速落地和 AI 应用在车端的渗透率不断提升，激光雷达板、毫米波雷达板（五代、六代）、各种域控制器 PCB 等产品稳定量产，公司在江西吉水基地、江西信丰基地、珠海金湾基地布局的产能有序释放，超额完成年度销售目标，24 年汽车电子收入58 亿同比+33%，收入占比48%。3）消费电子领域，公司多层高密度软板、软硬结合板、 HDI等产品订单凭借良好的客户基础获得大幅增长。4）低轨卫星和商业航天领域，公司布局较早，具备较多专利储备和技术优势，多款相控阵雷达板已在终端产品实现应用。

25Q1 业绩稳步增长符合市场预期，盈利能力有一定下滑。我们分析利润下滑主因：1）Q1 上游贵金属等原材料价格上涨对成本形成一定压力；2）业务结构仍在调整阶段，占比最高的汽车电子业务面临市场竞争加剧，价格压力较大，而高毛利的数据中心业务未能快速放量；3）此前的股权激励费用、以及前沿高端产品的预研项目带来的费用亦有一定的增加。目前公司的整体稼动率仍处于较满的状态，下游订单能见度较高，汽车电子领域因竞争激烈仍存在一定的价格压力，高端算力板块的高多层、高阶HDI 板已突破，有望逐步起量。

2025 年公司在AI 算力领域高多层板和HDI 有望取得积极进展。近期根据我　　们对产业的跟踪，未来AI 服务器中高多层板以及高阶HDI 厚板的用量需求将保持快速增长，而产业链中高端产能目前处于相对紧缺的状态。在这一趋势下，公司有望在海外及国内核心算力客户未来产品中的高阶HDI 和高多层PTFE 板取得积极进展，而公司珠海金湾工厂作为公司高技术、高附加值高多层（HLC）、HDI（含SLP）产品的灯塔工厂，现有高多层年产能120 万平米（具备最高层数≥64L 的量产能力）和HDI/SLP 年产能30 万平米（具备16层任意阶HDI 量产能力），该工厂有望在中高端需求外溢趋势下迎来产品结构升级的良机，实现扭亏为盈。

中长线来看，公司优秀管理与汽车、数通高端产能释放打开新一轮成长空间。

公司高端化升级战略稳步推进，在硬板领域珠海厂区投放的高多层、HDI/SLP产能目前项目进展顺利。经我们对公司的跟踪，在下游北美 N 及国内 H 等算力头部客户，博世、电装等汽车头部 T1 客户的高端产品开发均取得新的积极进展，望持续收获高毛利订单，带动业绩快速增长。我们看好公司优秀管理能力，汽车、数通高端产能升级打开中长线业绩和估值的向上空间。

维持“强烈推荐”评级。考虑到近期公司汽车主业存在一定的价格及成本压力，而在算力高端产能紧缺的背景下，公司在北美 N 客户有望取得高端料号新的进展。中长期来看，公司下游应用领域广泛，技术及客户卡位较佳，汽车及数通领域产品持续导入放量，且高端产能不断释放，业务结构有望得到优化。综上，我们最新预测25-27 年营收为149.4/179.3/211.5 亿，归母净利润14.8/18.3/22.3 亿， 对应EPS 为1.59/1.96/2.39 元， 对应PE 为17.6/14.2/11.7 倍，维持“强烈推荐”评级。

风险提示：行业需求低于预期、同行竞争加剧、新品导入及产能释放进度低于预期、原材料上涨风险，汇率波动带来汇兑损失的风险。