鲁泰A(000726)：公允价值变动影响利润 期待新项目产能贡献

　　1Q25 归母净利润高于我们预期，扣非净利润低于我们预期

公司公布1Q25 业绩：收入14.53 亿元，同比+5.1%；归母净利润1.48 亿元，同比+117.5%；扣除非经常性损益后的归母净利润0.89 亿元，同比-27.6%，1Q25 归母净利润高于我们预期，主要由于交易性金融资产公允价值变动收益0.60 亿元，扣非净利润低于我们预期，主要由于公司投资产业基金收益同比有所降低且增加计提资产减值损失、信用减值损失。

一季度收入稳步增长，成衣销售好于面料。分季度看，公司1Q25 收入延续3Q24 和4Q24 稳步增长趋势。分地区看，我们估计1Q25 内销市场营业收入较去年同期略有下降，欧美市场、日韩市场均实现两位数增长，东南亚市场营业收入实现个位数增长。分产品看，我们估计成衣销售好于面料。其中成衣销量和收入均有增长，面料销量稳定略有增加，但收入同比下降，主要由于面料价格受汇率影响有所下降。

毛利率保持平稳，公允价值变动、计提资产减值影响盈利。1Q25 毛利率同比持平为23.5%，我们认为主要得益于原材料成本下降，我们估计1Q25面料产能利用率同比有所下降，成衣产能利用率有所提升。1Q25 费用控制良好，其中销售/管理/研发费用率分别同比0.3ppt/-0.4ppt/-0.6ppt 至2.5%/5.6%/3.4%。1Q25 投资收益同比减少1,922 万元至429 万元。公司考虑到原材料价格下降和关税政策对终端需求影响，出于谨慎增加计提存货减值，1Q25 资产减值损失同比增加1,637 万元至3,503 万元。此外，受持股公司荣昌生物交易价格变动影响，1Q25 公允价值变动损益同比增加约1.37 亿元至6,041 万元。综合而言，1Q25 归母净利率同比+5.3ppt 至10.2%，扣非归母净利率同比-2.8ppt 至 6.1%。现金流方面，1Q25 公司经营活动现金流净额同比+14.8%至1.07 亿元，较为健康。

    　　发展趋势

我们预计美国关税政策会带来终端需求的不确定性，或对公司短期订单有所影响，但公司直接对美出口风险敞口较小，长期有望持续提升欧洲及日韩出口份额。同时，公司鲁联新材料及越南万象项目产能逐步释放，我们预计25 年有望减亏带动盈利增长。

    　　盈利预测与估值

考虑到美国关税政策带来的不确定性，我们下调公司 2025 年盈利预测29%至4.82 亿元，引入 2026 年盈利预测5.54 亿元，当前股价分别对应2025/26 年10.7x/9.3x P/E。维持跑赢行业评级，考虑到公司长期海外布局优势，维持公司目标价7.34 元，对应2025/26 年12.5x/10.8x P/E，较当前股价有16%的上涨空间。

    　　风险

    　　订单不及预期，原材料价格变动风险，贸易政策风险。