同仁堂(600085)：Q4单季短期利润承压 持续聚焦三大发展战略

　　核心观点

公司发布2024 年年度报告，其中Q4 单季实现收入47.78 元，同比增长15.41%，在海外等业务带动下实现较好增长； 实现归母净利润1.76 亿元，同比下滑36.65%；实现扣非归母净利润1. 61亿元，同比下滑42.13%，利润端短期承压主要由于公司费用投放节奏以及核心产品原材料上涨所致，整体业绩符合我们此前预期。展望25 年，随着公司聚焦三大发展战略，不断提升大品种运营能力，同时深化精品战略落地，构建差异化产品优势，核心板块有望保持稳健增长趋势。

    　　事件

    　　公司发布2024 年年度报告

4 月3 日晚，公司发布2024 年年度报告，全年实现收入185.97 亿元，同比增长4.12%；实现归母净利润15.26 亿元，同比下滑8.54%；实现扣非归母净利润14.82 亿元，同比下滑10.55%；业绩符合我们此前预期。

根据公司年度利润分配预案，公司拟向全体股东每10 股派发现金红利5.00元（含税），同时公司已于24 年10月完成2024年半年度利润分派，2024 年度合计分红总金额13.71 亿元，占公司2024 年度归母净利润89.86%。

    　　简评

Q4 单季短期利润承压，全年业绩符合预期

2024年全年，公司实现收入185.97 亿元，同比增长4.12%；实现归母净利润15.26亿元，同比下滑8. 5 4%；实现扣非归母净利润14.82 亿元，同比下滑10.55%；其中Q4 单季实现收入47.78 元，同比增长15.41%， 收入端在海外等业务带动下实现较好增长；实现归母净利润1.76 亿元，同比下滑36.65%；实现扣非归母净利润1 .6 1亿元，同比下滑42.13%，利润端短期承压主要由于公司费用投放节奏以及核心产品原材料上涨所致， 整体业绩符合我们此前预期。

    　　持续聚焦三大发展战略，母公司保持稳健增长

2024 年，公司持续深耕品牌建设、精研品种资源、细琢品质管理，同时积极聚焦大品种战略，专注主业发展，从母公司及各子公司经营情况来看（根据公司披露2024 年年报数据）：

1）母公司：实现收入48.96 亿元，同比增长19.17%，净利润13.93 亿元，同比增长11.56%，随着公司强化市场营销和品牌推广，持续聚焦大品种战略，加速电商赛道成长，同时推进医疗领域业务拓展，母公司收入、利润两端在核心产品系列带动下均实现稳健增长，整体经营情况良好。

2）同仁堂科技：实现收入72.60亿元，同比增长7.18%，其中母公司增长保持良好，子公司同仁堂国药H 2积极加强营销推广、叠加核心产品安宫牛黄丸提价推动香港地区收入实现明显回升公司整体业绩实现较好增长，境内子公司短期承压；归母净利润5.22 亿元，同比下降11.59%，利润端出现下滑主要由于：①原材料价格上涨及费用增长；②业务结构变化。

3）同仁堂商业：实现收入106.16 亿元，同比增长2.62%，归母净利润3.86 亿元，同比下降6.33%， 随着公司持续优化品种布局，打造规模销售平台，开展焕彩行动及零售终端赋能等多项工作，在外部环境压力下收入规规模基本保持平稳。

4）同仁堂国药：实现收入14.73亿元，同比增长7.04%，归母净利润4.56亿元，同比下降6.29%， 其中H 2增速明显回升，主要由于公司积极加强营销推广、叠加核心产品安宫牛黄丸提价推动香港地区收入实现明显回升。作为集团海外业务运作平台，同仁堂国药香港市场实现稳健增长、海外市场表现平稳，大陆地区业绩增速也实现稳步恢复。

工业板块延续稳健增长，商业板块实现持续恢复分板块来看，2024 年公司工业板块延续稳健增长，商业板块实现持续恢复，其中：1）医药工业：实现营业收入119.12 亿，同比增长7.52%，毛利率43.75%，同比减少3.22 个百分点，其中前五大类产品实现收入56.07亿元，同比增长13.22%，毛利率47.56%，同比减少7.26个百分点；随着公司持续深耕品牌建设、推出御药系列产品，同时有序推进品种培育工作，公司医药工业在大品类的带动下保持稳健增长趋势。2）医药商业：

实现营业收入112.30 亿，同比增长9.60%，毛利率27.39%，同比减少3.72 个百分点，随着公司持续加强终端运营优化，聚焦精品战略、推进差异化竞争，同仁堂商业实现持续恢复，从门店数量上来看，2024 年同仁堂商业新增门店250 家，其中新设252 家，闭店2 家，截至年末在全国共设立同仁堂药店1251 家（其中720 家设立了中医医疗诊所）。

展望25 年：母公司预计保持稳健增长，海外子公司有望持续恢复展望25 年，在母公司方面，随着公司着力规模聚集，持续推进大品种战略落实，提升大品种运营能力，同时深化精品战略落地，构建差异化产品优势，预计25 年有望保持稳健增长趋势；在科技子公司方面， 随着　　公司积极开展营销改革，通过整合渠道、强化管控、发力终端等措施，推动线上、线下全面赋能，预计核心产品的市场地位及份额有望进一步提升，境外子公司业绩有望逐步好转，看好公司经营持续向好；在商业子公司方面，随着同仁堂商业持续加强整合赋能，深耕零售门店终端布局，创新服务模式、补齐短板，并积极培育发展物流配送业务，拓展医药电商领域，预计有望实现健康增长；在海外业务方面，以“调整恢复、降本增效”为思路，随着同仁堂国药积极调整业务模式、落实双轮驱动战略，在香港及其它地区积极开设新零售终端，同时加强境外产品注册以及销售渠道的拓展，预计有望实现持续恢复。

    　　原料价格影响毛利率，其余财务指标基本正常

2024 年，公司综合毛利率达到43.96%，同比减少3.33pp，主要由于原材料价格上涨所致；销售费用率达到19.33%，同比增加0.09pp，主要由于市场拓展费用增加所致；管理费用率达到7.94%，同比减少0.59p p，主要由于药品零售端职工绩效薪酬下降所致；研发费用率达到1.45%，同比减少0.12pp，主要由于部分研发项目未到结算期所致。经营活动产生的现金流量净额同比下降59.29%，主要由于销售商品收到的现金下降， 且购买商品、接受劳务支付的现金增加所致。其余财务指标基本正常。

    　　盈利预测及投资评级

我们预计，公司2025-2027 年实现营业收入分别为197.36 亿元、210.56 亿元和225.86 亿元，归母净利润分别为16.68 亿元、18.45 亿元和20.45 亿元，折合EPS（摊薄）分别为1.22 元/股、1.35 元/股和1.49 元/股， 同比增长分别为9.3%、10.6%、10.9%，对应PE 分别为30.0x、27.1x 及24.4x，维持“买入”评级。

    　　风险分析

1、医院诊疗量恢复不及预期：疫后居家诊疗逐渐得到推广，医院诊疗量或许会受到影响，从而影响处方药的销售，进而影响公司整体利润；2、药品降价风险，公司核心产品等竞争市场可能会加剧导致产品价格下降，进而影响公司盈利预期；3、原材料价格波动风险，中药产品原材料周期性明显，目前成本端价格居高不下，原材料价格可能会进一步上升，导致成本压力进一步增大，进而影响公司业绩；4、公司改革不及预期风险，公司正在积极推动改革工作，但是可能存在改革效果不及预期等情况，进而影响公司盈利预期。