紫光股份(000938)：聚焦AI+国际业务 财务费用增加拖累业绩

事件描述

近日，公司发布2024 年年报及2025 年一季报，2024 年实现营收790 亿元，同比增长2%，实现归母净利润15.72 亿元，同比下滑25%，实现扣非净利润14.56 亿元，同比下滑13%；2025 年一季度，实现营收208 亿元，同比增长22%，环比增长3%；实现归母净利润3.49 亿元，同比下滑16%，实现扣非净利润4.09 亿元，同比增长19%。

    事件评论

公司营收保持增长，存货增长或反映客户压货：核心子公司新华三2024 年营收达到550.74 亿元，同比增长6.04%，其中，实现国内政企业务收入442.39 亿元，同比增长10.96%；国内运营商业务收入79.19 亿元；国际业务收入29.16 亿元，同比增长32.44%。

    国际业务中H3C 品牌产品及服务自主渠道业务收入达到9.59 亿元，同比增长69.35%。

24 年新华三归母净利润为28.1 亿元，同比下滑18%。另外，紫光数码2024 年实现营收232.9 亿元，同比增长2%，归母净利润2.7 亿元，同比增长15%。25Q1 公司存货环比增长19%，达到437 亿元，为公司25Q1 营收的2.1 倍，或由于最近几个季度国内互联网大厂加大GPU 采购，公司作为AI 服务器核心供应商，有一定物料和产成品积压。

毛利率受产品结构影响，财务费用增加拖累业绩：24 年ICT 基础设施与服务毛利率22.2%，同比-3.4pct，毛利率波动或主要由于产品结构向白牌交换机及服务器等产品倾斜，以及国内IT 产品竞争加剧所致；IT 产品分销与供应链服务毛利率5.3%，同比-1.1pct。

费用端，财务费用对业绩拖累较大，24Q4/25Q1 财务费用率为3.3%/1.9%，同比+2.5pct/1.4pt。24Q1/25Q1 净利率为-0.2%/1.9%，同比-4.6pct/-2.2pct。

全面深化“AI in ALL”，持续加大海外布局，打造第二增长曲线：公司推出业界首个“智算-算法- 治理” 深度耦合的DeepSeek 大模型一体机--LinSeer Cube，全面搭载DeepSeekV3、R1 模型，适配国内外不同GPU 品牌。2024 年，公司进一步深化全球布局，截至目前，已在亚洲、欧洲、非洲、拉丁美洲等地区设立22 个海外分支机构，认证海外合作伙伴数量超过2,900 家，全球服务覆盖181 个国家和地区。

公司的产品竞争力依旧位于行业领先地位：基于IDC 机构数据，2024 年，公司多项产品市场占有率持续领先。公司在中国企业网园区交换机市场份额38.2%，排名第一；在中国以太网交换机市场份额31.1%，排名第二；中国企业网路由器市场份额30.5%，持续位列第二；中国企业级WLAN 市场份额28.5%，连续十六年保持市场份额第一；中国X86服务器市场份额12.6%，位列第三；中国刀片服务器市场份额54.4%，蝉联市场第一。

    盈利预测及投资建议：24 年及25Q1 公司营收保持增长，存货增长或反映客户压货，毛利率受产品结构影响，财务费用增加拖累业绩，公司深化AI 产品矩阵，加大海外布局。

预计2025-2027 年公司归母净利润为19.19 亿元、22.79 亿元、27.62 亿元，对应同比增速22%、19%、21%，对应PE 38 倍、32 倍、27 倍，维持“买入”评级，重点推荐。

    风险提示

1、行业数字化转型推进不及预期；

    2、行业竞争不及预期。