思源电气(002028)：H1业绩超预期 公司强Α属性凸显

　　核心观点

公司发布2025 年半年度业绩快报， 2025H1 营业总收入84.97亿元，同比增长37.80%，归母净利润12.93 亿元，同比增加45.71%，业绩实现较快增长。2025 年公司新增合同订单目标为268 亿元（不含税），同比增长25%；2025 年营业收入目标为185 亿元，同比增长20%，预计公司将稳步兑现年度目标，2025H1 已迈出坚实一步。网内市场得益于电网投资上行，2025 年1-5 月电网投资完成额为2040 亿元，同比增长19.8%，2025 年国网投资将超过6500 亿元。海外市场需求向好，2025 年以来我国核心一次设备出口持续增长。在海内外电网建设高景气的背景下，预计国内和海外市场将保持较好需求。公司强α 属性将持续显现，发展行稳致远。

    　　事件

公司发布2025 年半年度业绩快报，预计2025 上半年实现营业收入84.97 亿元，同比增长37.80%，归母净利润12.93 亿元，同比增加45.71%；扣非归母净利润12.38 亿元，同比增加47.25%。

    　　简评

    　　2025Q2 业绩较快增长

1）2025 上半年归母净利润/扣非归母净利润分别为12.93/12.38 亿元，同比增加45.71%/47.25%。

2）单二季度实现营业收入52.70 亿元，同比增长50.2%，环比增长63.3%；归母净利润8.47 亿元，同比增长61.6%，环比增长89.9%；实现较快增长。

    　　2025 年经营目标延续稳健上行，H1 已迈出坚实一步1）公司2025 年新增合同订单目标为268 亿元（不含税），同比增长25%，预计公司将稳步兑现目标，海外市场将贡献重要增量。

2）公司2025 年营业收入目标为185 亿元，同比增长20%，公司2025H1 实现业绩较快增长，已迈出坚实一步。

3）多维举措：①巩固国内电网市场，进一步提升市占率；积极融入到高端市场的研发创新；②大力提升发电行业（尤其是新能源市场）品牌影响力，积极拓展关键客户， 实现大的增长；拓展行业客户，为客户提供跨产品线的综合解决方案。③进一步加强海外重点市场的根据地建设。④ 持续加大研发投入等

电网建设景气度较高，公司高压设备突破，中标份额居前1）预计2025 年电网投资延续较高景气度，国家电网将聚焦优化主电网、补强配电网建设等。2025 年1-5月电网投资完成额为2040 亿元，同比增长19.8%。预计2025 年国家电网建设投资总规模将超过6500 亿元，延续较高增长；南方电网固定资产投资将超1750 亿元。

2）国家电网2025 年总部前三批次输变电集中招标中，输变电设备采购总金额约541 亿元，同比增长约24.8%。其中，组合电器采购额约135 亿元，同比增长约28.1%，公司在组合电器等产品的中标金额位居前列，750kV 组合电器产品多次中标。电网建设景气度较高，为公司提供了稳定增长的基础。

海外市场需求旺盛，深耕布局未来可期

1）海外市场需求旺盛。2025 年1-5 月一次设备的出口规模保持增长，变压器累计出口规模约225 亿元，同比增长35.2%；高压开关等累计出口规模约150 亿元，同比增长32.3%，2025 年以来一次设备出口延续良好的增长趋势。

2）根据公开信息，公司2024 年度在海外市场收入达到31.22 亿元，同比增长44.7%，海外收入占比达到20%。主要市场包括欧洲、亚洲、非洲等多个地区。公司海外主要销售开关类、变压器类、互感器类产品。

3）海外市场保持较高景气。海外需求旺盛得益于海外新能源、电网建设、用户侧需求的增加。公司在海外市场深耕多年，具有较强的品牌力，较高的产品力，在海外需求增长同时不断拓展市场份额， 公司海外业务未来可期。

    　　业绩预测

    　　预计2025/2026 年公司归母净利润为27.0/34.1 亿元，对应PE 为22.0/17.4x。

    　　风险分析

1）需求方面：国家基建政策变化导致电源投资规模不及预期；电网投资规模不及预期；新能源装机增速下降导致对电力设备需求下降；全社会用电量增速下降等；两网招标进度不及预期；特高压建设推进进度不及预期。

2）供给方面：铜资源、钢铁等大宗商品价格上涨；电力电子器件供给紧张，国产化进度不及预期。

    　　3）政策方面：新型电力市场相关支持力度不及预期；电价机制推进进度低于预期；电力现货市场推进进度不及预期；电力峰谷价差不及预期。

4）国际形势方面：能源危机较快缓解、能源价格较快下跌；国际贸易壁垒加深。

    　　5）市场方面：竞争格局大幅变动；竞争加剧导致电力设备各环节盈利能力低于预期；运输等费用上涨。

6）技术方面：技术降本进度低于预期；技术可靠性难以进一步提升。