无锡振华(605319)：绑定小米汽车快速放量 规模效应带动盈利高增

　　无锡振华：公司成立于1989 年，2024 年营收25.3 亿元，归母净利润3.8 亿元。

2022-2024 年收入端CAGR 为20.4%，利润端CAGR 为116.1%；冲压零部件/分拼总成/电镀业务营收14.8/4.4/1.8 亿元，毛利率分别为16.8%/21.9%/80.5%。

2024 年，公司销售毛利率/净利率分别为25.9%/14.9%。2022-2024 年，公司ROE分别为4.6%/13.2%/16.4%。

    　　客户端：公司深度绑定上汽，陆续开拓新能源客户特斯拉、理想、小米等。

    　　产品端：实现从冲焊件到分拼总成件的升级，同时开拓高盈利性电镀业务。

    　　推荐逻辑

    　　一、高盈利性分拼业务弹性大：

公司为上汽乘用车提供分拼总成加工服务，主要产地为郑州及宁德工厂。2024年郑州工厂转固，产能上升、订单不足，产能利用率仅为56%，导致毛利率下滑明显（23/24 年为41.6%/21.9%），后续产能利用率的提升有望增厚该部分利润。

① 出口端稳步修复：2024 年，受欧洲对中电动车关税影响，上汽出口下滑14%；目前欧洲整体政策压力仍在，但名爵产品力强、燃油车占比较高，今年以来保持坚挺，出口销量有望上行。

    　　② 尚界销量可期：预计2025 年下半年上市。上汽与华为第五界，面向更广大客群。定位20 万级SUV，预计是同价格带下极具性价比的智能电车。

该价格带特点为市场空间大、科技力不足，主流车型为比亚迪宋、丰田荣放等车型。上汽贡献成熟的供应链、制造体系及品质管控能力，华为则提供鸿蒙OS 座舱、ADS 高阶智驾系统、智能网联技术等核心技术，形成“制造基因+ 数字基因”的双重护城河。期待后续尚界车系为公司带来的业绩弹性。

二、冲压零部件业务有望显著受益于小米放量：核心客户小米新车不断，持续扩产。公司是小米核心供应商，SU7、YU7 均获得好市场反响。预计新车型的销售有望增厚公司业绩。同时，小米持续扩产及发布新车，后续看点多、销量潜力大；公司有望深度受益，年初发布可转债，募资加码产能建设，产能50 万台、预计可实现8 亿元收入。

三、电镀业务应用前景广阔，期待稳步放量：高盈利性及高壁垒业务，预计后续在高压喷射系统及功率半导体领域应用前景广阔。公司战略为绑定下游头部客户，实现业务稳健发展。

    　　① 喷射系统方面，公司独供联合电子，除纯电车外均需该系统，后续随下游渗透率提升，有望稳步配套放量。

② 功率半导体方面，IGBT 及SIC 在新能源汽车上应用广阔，公司目前拿到上汽英飞凌定点，前景可期。

    　　盈利预测与估值

公司深耕冲压行业，客户好、成本控制能力优秀，同时新业务成长潜力大，有望受益于中国电车格局的更迭，及配置持续提升。预计公司2025-2027 年收入分别为34.3/44.4/52.3 亿元，分别同比+35.5%/29.4%/17.9%；归母利润分别为5.1/6.5/7.9 亿元，分别同比+35.7%/26.6%/21.2%；PE 分别为16.1/12.7/10.5X。首次覆盖，给予买入评级。

    　　风险提示

    　　核心客户销量不及预期；原材料价格波动；关税影响下游客户销量；分拼总成业务盈利性不及预期风险。