苏州固锝(002079)：浆料谨慎控制出货 经营活动现金流改善

　　1H25 业绩符合市场预期

公司公布1H25 业绩：收入19.9 亿元，同比-28.1%；归母净利润0.42 亿元，位于预告区间，同比+294%，扣非归母净利润0.14 亿元，同比-54.3%。2Q25 收入10.92 亿元，同比-33.1%，环比+21.2%，归母净利润0.05 亿元，同比+45.3%，环比-85.7%，扣非归母净利润0.06 亿元，同比+72.1%，环比-27.4%。业绩符合市场预期。

分业务板块来看：1H25 半导体收入4.6 亿元，同比-6.3%，毛利率14.8%，同比+2.28ppt；新能源材料收入14.9 亿元，同比-34.28%，毛利率9.69%，同比-2.04ppt。银浆主体苏州晶银1H25 收入15.2 亿元，同比-33%，净利润0.6 亿元，同比-26.3%。主要由于公司控制收款风险，降低部分高风险客户出货量，同时上半年公司信用减值及经营活动现金流明显改善。2025 年上半年公司计提信用减值损失1250 万元，其中应收账款减值损失1238 万元，信用减值同比大幅改善。1H25 经营活动现金流1.77 亿元，同比+146.9%。其中2Q25 经营活动现金流净额1.91 亿元，同环比均大幅改善。

    　　发展趋势

半导体推进新产品、海外产能及客户拓展。根据半年报，半导体业务方面，公司加速功率模块、集成电路等车规级产品迭代，已经突破部分产品高压平台热管理技术，实现新产品的量产；另一方面依托工业自动化与新能源领域布局，开发相关专用器件，匹配客户定制化需求。同时公司构建“本土化+东南亚”产能，马来西亚公司顺利搭建汽车产品的先进封测线，并顺利通过多家一线客户正式审核，抵御地缘风险冲击。

浆料谨慎控制出货，负债率较去年底大幅下降。公司严控应收账款，资产负债率大幅下降，截至1H25 苏州晶银负债率仅24.5%，相比2024 年底下降14.3 个百分点。同时公司进一步加大研发力度，从生产设备、工艺、配方优化等，提高TOPCON、HJT、BC 类银浆性能。公司含银量 10%的银包铜产品已进入量产阶段，公司预计下半年销售将有较大增长。

    　　盈利预测与估值

考虑2025 年浆料出货预期下修及半导体业务亏损，我们下调2025 年净利润58%至1.07 亿元，引入2026 年净利润预测1.53 亿元。维持跑赢行业评级，考虑2026 年公司光伏及半导体业务有望修复，估值切换至2026 年，考虑公司2 种业务所处发展阶段和盈利差异，切换至SOTP 估值法，分别给予浆料及半导体业务20 倍P/E 及5 倍P/S 上调目标价31.3%至12.08 元，较当前股价有12.8%的上行空间。当前股价对应2026 年56.6 倍市盈率。

    　　风险

    　　行业供需改善不及预期，半导体业务进展不及预期。