中国石油(601857)：H1净利同比-5% 稳油增气持续推进

中国石油于8 月26 日发布半年报：25H1 实现营业收入14501 亿元，同比下降6.7%，实现归母净利润840 亿元（扣非后841 亿元），同比下降5.4%（扣非后同比下降8.2%）；其中Q2 单季实现营业收入6970 亿元，同环比下降6.1%/7.5%，实现归母净利润372 亿元，同环比下降13.6%/20.6%。

公司拟中期每股派息0.22 元（含税），现金股利占H1 归母净利润的47.9%。

    　　公司25Q2 归母净利略低于我们的预测（393 亿元），主要系Q2 炼化毛利率及天然气销量增速低于我们的预期，考虑公司天然气业务降本增量潜力，维持A/H“增持”评级。

持续推动稳油增气，国际油价下跌致利润同比下滑25H1 公司原油产量同比+0.3%至476.4 百万桶，实现价格同比-14.5%至66.21 美元/桶，可销售天然气产量同比+3.8%至2683.6 十亿立方英尺，单位油气操作成本同比-8.1%至10.14 美元/桶，主要系作业费等基本运行费减少。25H1 油气与新能源分部坚持稳油增气，加强成本费用管控，优化新能源业务布局和发展策略，但受国际油价大幅下跌的不利影响，H1 板块经营利润同比下降62.4 亿元至856.9 亿元。

需求偏弱致炼油及化工毛利收窄，炼化转型持续推进H1 公司原油加工量同比+0.1%至694.3 百万桶，其中汽油/柴油/煤油产量同比-4.3%/-0.7%/+7.6%，化工商品量同比+4.9%至1997 万吨。H1 板块经营利润同比减少25.7 亿元至110.6 亿元，其中炼油毛利空间收窄致炼油业务利润同比下滑8.4 亿元至96.6 亿元，需求复苏缓慢致化工业务利润同比下滑17.3 亿元至13.9 亿元。同时吉林石化、广西石化炼化转型升级实现中交，蓝海新材料、塔里木乙烷制乙烯二期等重点项目积极推进。

境内成品油销量同比微增，加快“油气氢电非”协同发展25H1 公司成品油总销量7783 万吨，同比-1.5%，其中境内成品油总销量5865 万吨，同比+0.3%。成品油销售板块持续优化营销策略，提升国内市场占有率，积极布局LNG 终端加注和换电业务，车用LNG 加注量/充换电量同比增长59%/213%，H1 板块经营利润同比下滑25.4 亿元至75.6 亿元，主要系成品油销售价格下降及国际贸易业务毛利减少。

天然气降本增量成果卓越，板块经营利润同比提升H1 公司销售天然气1515 亿立方米，同比+2.9%，其中国内销量1198 亿立方米，同比+4.2%。H1 天然气销售板块持续优化进口气资源池结构，有效控制综合采购成本，积极拓展直销和工业等高端客户，降本增量带动板块经营利润同比提升18.2 亿元至186.3 亿元。

    　　盈利预测与估值

考虑冬季采暖需求有望带动天然气业务增长，我们维持25-27 年归母净利润预测为1585/1617/1685 亿元，EPS 为0.87/0.88/0.92 元，以0.91 港币对人民币折算，结合A/H 股可比公司估值（25 年Wind、Bloomberg 一致预期12.7/9.8xPE），考虑公司较可比公司原油产量较高，故受油价波动影响相对较大，给予25 年12.0/9.2xPE，A/H 目标价10.44 元/8.80 港元（前值10.01元/8.60 港元，对应25 年11.5/9.0xPE，港币汇率0.91），维持A/H“增持”。

    　　风险提示：国际油价大幅下跌风险；中国经济修复力度不达预期风险；国际天然气资源显著过剩风险。