金牌家居(603180)：渠道转型效果显著 新零售、家装渠道快速增长

事件：公司发布2025 半年报。2025H1 公司实现营业收入14.69 亿元（同比-3.4%），归母净利润0.64 亿元（同比-8.4%），扣非归母净利润0.34 亿元（同比-13.0%）；2025Q2 实现营业收入8.82 亿元（同比+0.3%），归母净利润0.29 亿元（同比-13.0%），扣非归母净利润0.20 亿元（同比-20.7%）。

    　　点评：

“四驾马车”齐头并进，新零售及家装表现突出：面对行业竞争加剧、流量碎片化、渠道形式多元化的趋势，公司不断强化零售、家装、精装、海外四大业务作为战略增长矩阵，推进业务融合发展：①零售：2025H1 零售业务实现收入8.20 亿元，同比+20.27%；毛利率31.89%，同比+0.60pct。新零售战略布局初见成效，收入规模逆势增长。零售窗口店、零售家装选材店、共享大店以及社区店四级店态布局已经初步成型，2025H1 门店数分别达到1356 家、1139 家、4 家、28 家，捕捉多元化流量。②家装：家装渠道（含零售家装、金牌整家定制及家装直供）2025H1 收入2.92 亿元，实现约30%的超预期增长。公司深化“家装第一合作伙伴”定位，携手头部&腰部装企构建多层次客户矩阵，2025H1 家装渠道门店布局已达1458 家。③精装：

2025H1 实现收入4.39 亿元，同比-26.94%，整体保持稳健；毛利率13.87%，同比-1.89pct。公司一方面深耕优质客户、拓展新渠道业务，另一方面进一步加码极致供应链工厂提升成本优势。④海外：2025H1 实现收入1.51 亿元，同比-8.96%；毛利率29.48%，同比+0.99pct。跨国交付体系筑稳业务根基，多点布局、关键区域突破的全球化战略稳步推进。

门墙柜一体化发展，满足消费者一站式需求。205H1 公司厨柜/衣柜/木门实现营业收入7.85/5.15/1.07 亿元，分别同比-17.13%/+23.18%/+16.56%；毛利率为25.55%/30.14%/9.26%，分别同比+0.25pct/+2.18pct/+5.40pct。公司积极推动门墙柜整家一体化发展，通过丰富产品体系、多元风格搭配满足消费者一站式家居消费需求。

毛利率有所提升，盈利能力有望持续改善。2025H1 公司毛利率27.86%（同比+1.17pct），叠加公司持续推进瘦身提效、数字化升级等降本增效举措，上半年综合毛利率有所提升；归母净利率为4.33%（同比-0.24pct），受公司推进新零售及海外战略的刚性支出增加影响。费用率方面，2025H1 期间费用率为25.13%（同比+1.38pct），其中销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为12.47%/6.76%/6.00%（ 同比+0.72pct/+0.77pct/+0.10pct ）。

2025Q2 公司毛利率26.46%（同比+0.72pct），归母净利率3.26%（同比-0.50pct）。

经营相对稳定。营运能力方面，2025H1 公司存货周转天数89.78 天（同比+5.59 天）、应收账款周转天数33.10 天（同比+9.16 天）、应付账款周转天数105.96 天（同比+0.50 天）。2025H1 经营性净现金流-2.30 亿元，同比-0.35　　亿元。

盈利预测：我们预计2025-2027 年公司归母净利润分别为2.4/2.6/2.9 亿元，对应PE 为13.0X/11.7X/10.8X。

    　　风险因素：房地产市场低迷、市场竞争加剧、经销商管理风险。