英维克(002837)：海内外AI液冷共振 上调盈利预测

　　收入利润增长亮眼，存货及合同负债高增

25H1 公司实现营收25.73 亿元，YOY+50.25%，超出我们此前预期的21-23 亿元；归母净利润2.16 亿元，YOY+17.54%，接近我们此前预期的1.98-2.18 亿元的上限；毛利率26.15%，同比-2.33pct，预计主要与海外国内业务结构的阶段性调整有关；销售、管理、研发、财务费用率分别为3.91%/4.01%/7.61%/0.08%，同比分别-0.38pct/-0.56pct/-0.75pct/-0.30pct，期间费用率持续优化。

25H1 公司存货12.39 亿元，相比24 年末增加3.55 亿元，主要系未验收项目的发出商品所致；合同负债4.04 亿元，相比24 年末增加1.75 亿元，主要系预收客户货款增加所致。从存货及合同负债变化可以看出公司发货旺盛，预计全年增长仍有乐观表现。

液冷推动机柜温控及电子散热增长，有望受益于海外突破25H1 公司机房温控业务实现收入13.51 亿元，YOY+57.91%，毛利率25.83%，同比-2.63pct，主要受区域及产品销售组合影响，且国内市场竞争加剧。25H1 公司其他业务实现收入2.53 亿元，YOY+216.04%，我们判断电子散热业务尤其是液冷相关贡献主要增长。

全链条液冷优势显著，液冷相关收入超2 亿。随着数据中心需求快速增长且液冷技术持续推进，公司基于“全链条”平台优势及“端到端”的产品布局优势，与数据中心业主、IDC 运营商、大型互联网公司、通信运营商均展开深入合作，Coolinside 全链条液冷解决方案中的快换接头、Manifold、冷板、长效液冷工质、漏液检测等产品已获一些主流算力芯片厂商、头部算力设备制造商认可并开始被规模采购应用，25H1 公司算力的设备及机房的液冷相关收入超2 亿元（24全年为约3 亿元）。此外，电子散热的无线射频、电力电子、电动汽车充电桩也迎来良好发展，3D-TVC 开始小批量应用于储能PCS 和基站AAU 射频单元。

持续加大液冷研发布局，积极拓展海外市场。公司BHS-AP 平台冷板、UQD04快接头、分水器和机架式液冷CDU 已通过英特尔测试与验证，成为英特尔至强6 平台首位冷板液冷解决方案集成商；24 年10 月OCP 大会期间公司UQD 快接头产品被列入英伟达MGX 生态系统合作伙伴；未来公司将积极开拓海外市场，尤其在液冷算力领域加大海外合作与推广力度，预计公司将充分受益于AI 数据中心需求持续增长、液冷渗透率提升以及海外市场突破。

    　　储能收入同比+35%，海外业务具较高韧性

25H1 公司机柜温控业务收入9.26 亿元，YOY+32.02%，毛利率28.09%，同比-1.67%；其中储能应用收入约8 亿元，YOY+35%，尽管Q2 储能直接出口业务受贸易政策影响较大，但仍实现乐观增长。

装机量及价格呈向好趋势，公司份额有望提升。根据CNESA，预计2025 年国内新型储能新增装机超过30GW，25-30 年CAGR 高达20.2%-24.5%，同时国内储能产业链降价幅度趋缓，预计价格已趋近底部，2025 年开始取消强制配储后，行业开始从“成本优先”到“价值创造”转变，客户开始关注产品的使用寿命、性能等而非产品价格。2025 年4 月公司发布了6.X 储能系统全链条液冷解决方案；2025 年4 月发布了针对工商业储能的CubeCool-F 系列储能超薄门装液冷、CubeCool-S 系列储能全链条直冷；2025 年6 月发布了6MWh+液冷解决方案。公司借助在储能行业的品牌优势和客户基础，以及持续的创新与高品质产品，持续地积极拓展国内外客户，有望维持较高份额甚至进一步提升。

轨交及客车空调同比下降，冷链物流车等新业务加速拓展25H1 轨道交通列车空调业务收入0.24 亿元，YOY-50.09%，继续实现苏州地铁4号线增购线以及上海地铁18 号线二期等线路产品交付。25H1 客车空调业务收入0.19 亿元，YOY-29.81%，冷链物流车相关冷机业务在2024 年快速增长后进入稳　　步发展阶段，需求受补贴政策以及宏观经济的影响呈现波动。后续公司将持续丰富产品序列，加大市场拓展力度，持续深耕冷链物流业务。

    　　盈利预测与估值

公司坚持长期持续健康发展的经营理念，兼具差异化门槛与规模效应的双重优势，未来将在数据中心液冷趋势、储能强劲需求以及新兴细分领域需求中获得长远健康发展。考虑到英伟达GPU 及各大云厂商自研ASIC 芯片液冷需求明显，海外液冷市场有望加速放量；同时公司液冷及电子散热业务已开始兑现增长，有望进一步实现海外市场突破，上调公司明后年盈利预测。预计公司 25-27 年收入分别为 63.2/93.4/128.0 亿元，同比增长38%/48%/37%；归母净利润分别为6.7/10.9/15.8 亿元，同比增长48%/63%/45%，对应 PE（25 年9 月1 日收盘价）分别116/71/49 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示

产业发展不及预期；市场需求不及预期；材料成本上升影响公司盈利能力等