合盛硅业(603260)2025年半年报点评：业绩符合此前预告预期 主业触底有望反弹

　　事项：

公司2025H1 实现营收97.75 亿元，同比-26.34%，实现归母净利润-3.97 亿元，同比-140.60%。其中25Q2 实现营收45.48 亿元，同比-42.11%/环比-13.02%，实现归母净利润-6.57 亿元，同比-245.87%/环比-352.93%。其中Q2 多项业务价格下探，叠加Q2 计提多晶硅资产减值损失（-2.38 亿元），公司净利润由盈转亏。

    　　评论：

2025Q2 工业硅价格持续下探，需求弱势下公司产销下滑。公司目前工业硅产能为122 万吨（名义产能），25Q2 年工业硅产量30.25 万吨，同比-39.1%/环比-16.4%，销量21.46 万吨，同比-47.2%/环比-17.4%，产销同环比下滑。从价格来看，25Q2 均价为0.73 万元/吨，同比-36.2%/环比-21.45%。从行业数据来看，工业硅价格在年初持续下跌，直至6 月底才开始反弹，Q2 行业多数产能亏损，公司自备电厂产能具备一定成本优势并且持续进行技改降低成本，由此公司在工业硅保持一定盈利。展望后续，公司在自备电厂以及硅矿资源布局上有望进一步提高自给率，持续优化成本。

有机硅维持正常开工，后续有望迎来价格价差修复。公司目前有机硅单体产能173 万吨，25Q2 粗单体产量达到32.57 万吨，以此推算开工率约在75.3%。展望后续来看，有机硅行业在未来两年新增产能较少，而需求持续强劲增长，供需格局持续优化，价格价差有望持续改善。公司作为龙头有望享受涨价弹性。

底部逆势扩张，成长性可期。展望后续，公司在建产能包括新疆中部光伏一体化产业园项目（包含中部合盛年产20 万吨高纯多晶硅项目、中部合盛年产20GW 光伏组件项目、中部合盛年产150 万吨新能源装备用超薄高透光伏玻璃制造项目等）、云南“绿－电－硅”循环经济生产基地（包含云南合盛水电硅循环经济项目一期等）和多晶硅东部合盛年产20 万吨高纯晶硅项目。待行业底部反弹后，公司成长性可期。

投资建议：公司是工业硅行业龙头，且位于行业成本曲线最左侧，同时公司目前向硅料、光伏玻璃、碳化硅等成长赛道拓展，业绩具备较大成长性。但由于2025 年以来工业硅、有机硅价格同比下滑，导致上半年公司业绩由盈转亏，因此我们下调此前预期。预计2025-2027 年实现归母净利润9.69/21.40/30.13（ 2025-2027 年前值为18.56/29.34/35.77 ） 亿元， 同比分别为-44.4%/+121.0%/+40.8%。根据公司历史估值，我们给予公司2026 年35x P/E，目标价格63.35 元/股，维持“强推”评级。