国轩高科(002074)2025年中报点评：出货持续增长规模效应逐步体现 海外产能布局超前 固态电池等新品看点丰富

　　核心观点

公司发布2025 年半年报，25H1 实现营收/归母/扣非193.94/ 3. 67/0.73 亿，同比+15%/+35%/+49%，其中25Q2 实现营收/归母/扣非103.38/2.66/0.58 亿， 同比+11%/+32%/+52% ， 环比+14%/+164%/ +299%。二季度业绩同比、环比实现明显增长，主要因出货大幅增长，规模效应体现所致。公司今年出货仍将持续增长，同时B 级车等中高端市场份额稳步提升增强盈利能力。海外摩洛哥、斯洛伐克产能开始建设，发力欧洲市场并为北美市场提供原材料，布局在国内厂商中超前。预计未来公司出货、业绩将持续快速增长。

    　　事件

公司发布2025 年半年报，25H1 实现营收/归母/扣非193.94/ 3. 67/0.73 亿，同比+15%/+35%/+49%，其中25Q2 实现营收/归母/扣非103.38/2.66/0.58 亿， 同比+11%/+32%/+52% ， 环比+14%/+164%/ +299%。

    　　简评

    　　出货稳步增长，规模效应进一步放大

公司半年报显示25H1 动力电池装机量全球市占率3.6%， 同比+1pct，国内市占率提升至5.18%，排名第四，储能电池出货量位居全球第七。公司25H1 动力系统产品销售收入140.34 亿元，同比+19.9%，毛利率14.24%，同比+2.16pct；储能系统产品收入45.62 亿元，同比+5.1%，毛利率19.35%，同比-3.21pct。

动力均价较为平稳，储能均价有一定下降。公司动力+储能25Q2 均价约0.44 元/Wh，环比25Q1 下降约0.04 元/Wh，主要系碳酸锂联动降价（约1-2 分/Wh），叠加北美储能24 年+25Q1 提前发货，导致Q2 海外发货较少，国内上半年竞争降价等。

打包来看，公司经营性单Wh 净利约0.003 元/Wh，环比下降较为明显（Q1 约0.01 元/Wh），预计主要因电芯占比提升，储能海外发货提前到去年Q4和今年Q1，国内 Q2 降价较多所致。

    　　高新技术引领，产品矩阵迭代

    　　公司25H1 发布的多款电池产品为公司持续发展提供了新的支撑点。

1）乘用车领域，公司发布全球首款LMFP 超充电芯“启晨二代”，能量密度达240Wh/kg，快充性能达5C。固态电池方面，公司“金石全固态电池”首条实验线成功贯通，“ G 垣准固态电池”能量密度达300Wh/kg，续航里程可达1000km。

2）商用车领域，公司发布“G 行超级重卡标准箱”，单包电量达116kWh，融合四枪并充技术+1000V 高压平台，充电效率提升30%，实现3,000 次循环容量“零衰减”，120 万km行驶里程电池供能“零损耗”。

3）储能领域，公司发布“乾元智储20MWh 储能电池系统”，采用模块化拼接集成方案+风液一体节能技术，七级安全防护体系显著增强设备在极端环境下的安全可靠运行能力。

    　　全球战略落地，国内国际并进

1）公司加快推进海外本地化落地进程。25H1公司旗下5MWh 液冷储能系统已在德国哥廷根基地实现本地化生产。公司通过智能化产线升级、产能布局优化及工艺技术革新，不断提升生产效率与产品质量稳定性。

2）海外市场拓展与经营业绩实现显著突破。25H1 公司成功斩获一批国际知名客户的重点项目定点， 三大区域的营销、运营及管理团队已逐步构建成型，“市场、售后、回收”三位一体的服务网点实现有序扩容。

    　　公司非经常性损益中政府补助占大头

公司25H1 非经损益2.94 亿元，其中25Q1、Q2 分别为0.86、2.08 亿元，其中包含政府补助4 亿元。公司25H1其他收益4.78 亿元，政府补助占大头。

    　　投资建议和业绩预测

公司出货量预计将取得不断增长。预计公司2025、2026、2027 年归母业绩分别为14.3、28.7、34.5 亿元， 估值分别为54、27、23 倍。在 2023 年过剩期产业链各环节面临市场供给大幅高于需求，面临去产能过程，导致新能源汽车板块持续回调。PE 回落至 15-20 倍中枢，未来随着行业竞争格局收拢预计估值将回归至 20-30 倍中枢。

    　　风险分析

1）需求方面：海外户储需求恢复情况不及预期，海外库存去化进度不及预期。

    　　2）供给方面：锂价上涨抬高成本，或降价过快导致下游出现观望情绪。

    　　3）政策方面：海外补贴政策不及预期。

4）国际形势方面：国际贸易壁垒加深，出口受阻；本地化生产要求提高，海外设厂提高成本； 国际冲突导致海外运输受阻、运费提升。

    　　5）市场方面：竞争加剧导致储能电池、集成商、PCS 厂商毛利率、盈利能力低于预期。

6）技术方面：新产品研发受阻，产品趋同导致竞争力下降。