燕京啤酒(000729)：提效降费稳步推进 利润持续高增

　　核心观点

公司U8 大单品延续放量增长，销量表现持续优于行业，改革红利持续释放，带动公司盈利能力持续提升，行业整体偏弱下，依然实现量价齐升，当前估值性价比凸显。公司持续推进大单品发展战略，持续推进九大变革，强化卓越管理体系建设、市场建设、供应链建设、数字化信息化建设等重点工作，不断强化总部职能，同时通过定岗定编优化用工模式，提升人均效率，市场活力不断增强。目前看公司高端化进程以及产能优化方面仍有显著的提升空间。随着公司大单品战略及改革的持续推进，产品结构及经营效率改善，有望进一步释放盈利弹性。

    　　事件

    　　公司发布2025 年三季报

公司前三季度收入134.33 亿元，同增4.57%，归母净利润17.7 亿元，同增37.45%，扣非净利润16.85 亿元，同增33.59%；

公司单Q3 收入48.75 亿元，同增1.55%，归母净利润6.68 亿元，同增26.0%，扣非净利润6.49 亿元，同增24.6%。

    　　简评

    　　全渠道融合+区域深耕，U8 继续高增

公司坚定大单品战略执行，燕京U8 继续保持良好增长态势，有力带动产品结构升级、市场形态焕新和盈利水平提升。同时，公司着力攻坚关键业务领域，深化卓越管理体系建设，以“全渠道融合+区域深耕”夯实市场增长基础。公司U8 目标未来U8 占比提升至30%，对应约120 万吨，在东三省、山东、四川、湖南、湖北、华东等竞对核心市场持续获取增量，预计U8 对Q3 销量和结构拉动依然明显。公司25Q3 销量114.4 万吨，同增0.10%，吨价4263 元，同增1.4%，销量增速有所放缓，预计受渠道库存清理等因素影响。公司布局第二曲线，倍斯特汽水跟随U8 逐步导入餐饮终端，有望展开有效协同。

    　　毛销差继续提升，改革势能仍在

公司单Q3 吨成本同比下降2.8%，毛利率提升2.16pcts 至50.15%，销售/管理费用率分别下降0.06/0.85pct 至　　13.8%/10.1%，毛销差持续提升，带动公司Q3 归母净利率提升2.66pcts 至13.7%，再创新高。近期子公司惠泉啤酒董事长兼总经理刘翔宇辞任总经理、仍担任董事长，由易文新担任公司新的总经理。易总历任桂林漓泉常务副总经理、桂林漓泉销售公司广东分公司总经理、燕京啤酒（贵州）有限公司副总经理等职务，有望赋能惠泉啤酒管理提效，子公司改革仍在推进。

    　　大单品势能充足，推出汽水等新品

公司将持续深化大单品战略布局，以明星产品燕京U8 为核心引擎，充分释放战略势能。在高端市场领域实施差异化竞争策略，依托“酒號”精耕原浆细分市场，凭借“狮王”锁定精酿消费高地，构建多维度、立体化的产品体系，全面满足消费升级趋势下的多元化需求。公司于2025 年3 月推出创新产品倍斯特汽水，通过开辟非酒精饮品新赛道，构筑“啤酒+汽水”双引擎驱动模式，实现战略卡位与商业版图扩容，为企业持续增长注入强劲动能。公司继续系统性推进变革持续落地，持续超越行业表现，当前估值已回落至低位，α属性突出。

盈利预测：预计 2025-2027 年收入分别为153.68、160.27、166.61 亿元，同比增长4.78%、4.28%、3.96%，预计归母净利润16.03、19.42、21.37 亿元，同比增长51.87%、21.12%、10.07%，对应PE 估值22.0、18.1、16.5 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：

1、竞争加剧风险：目前国内啤酒市场集中度不断提升，竞品不断增加可能会导致国内中高端产品市场竞争进一步加剧，导致广告、促销等市场费用持续增长，影响企业盈利水平。

2、原材料价格波动风险：啤酒原料、包材等原材料占啤酒生产成本的大部分，原材料价格上涨会明显降低企业盈利水平。若未来包材或大麦等原材料价格出现超预期上涨，可能会使得企业盈利不及预期。

3、改革进度低于预期：公司国企改革有望解决产能冗余和人员冗余问题，提升企业经营效率和盈利水平。

    　　如果改革进程较慢，企业盈利提升或低于预期。

    　　4、违规风险：2024 年2 月，公司因信批不合规问题收到北京证监局警示函，若后续出现相关问题，可能对公司经营产生影响。