保利发展(600048)：业绩延续承压 经营以稳致远

　　1-3Q25 业绩符合我们预期

公司公布2025 年前三季度业绩：单三季度收入同比增长31%至569 亿元，前三季度结算收入整体保持平稳，同比略降5%至1737 亿元，税后毛利率同比下降2.3ppt 至11.5%（1H25 为13.2%，单三季度为8.0%）；单三季度投资收益亏损10.6 亿元致累计投资收益转亏，少数股东损益占比受结算结构性影响同比提升34ppt 至70%，最终导致归母净利润同比下跌75%至19 亿元，基本符合我们预期。

现金流管控优势凸显，融资渠道顺畅。2025 年前三季度公司累计实现销售回笼1941 亿元，回笼率同比提升5ppt 至96%。截至10 月末，公司年内成功发行公开债125 亿元（不含可转债），新增融资成本2.28%，较2024 年下降28BP。3Q25 末公司三道红线指标稳居绿档，净负债率/扣预负债率/现金短债比分别为65.0%/63.3%/1.64x。

发展趋势

拓储聚焦核心城市，去化存量项目因盘施策。1-3Q25 公司销售金额2017 亿元，位列百强房企首位，同比下降17%（Top10/30房企分别同比-12%/-14%）；年内公司针对存量项目通过提升配套、展示焕新等形式推动去化，前三季度公司存量项目去化超700 亿元。1-3Q25 公司拿地金额603 亿元，对应拿地强度30%，且一线城市核心区域拓展金额占比51%，其中北京/上海/杭州/广州拿地金额分别占比26%/22%/15%/4%。向前看，二季度来市场景气度持续下行，但公司手握北京半壁店、广州面粉厂、杭州钱江世纪城等核心项目，我们认为公司全年销售规模或仍能维持行业龙头地位，且四季度公司仍有土地投资空间，全年拿地强度约可维持三成。

    　　盈利预测与估值

考虑到公司利润率持续承压，我们下调2025/2026 年盈利预测56%/52%至15.3/17.3 亿元。当前股价交易于0.46x/0.46x 2025/2026 年市净率。维持跑赢行业评级，考虑到公司销售拿地规模仍处行业龙头，我们下调目标价7%至9.1 元/股，对应0.55x 和0.54x 2025/2026 年市净率，较当前股价有20%的上行空间。

    　　风险