鱼跃医疗(002223)季报点评：海外收入高速增长 新产品持续突破

公司9M25 收入/归母净利润/扣非归母净利润分别为65.45/14.66/11.69 亿元，同比+8.6%/-4.3%/-8.2%；3Q25 收入/归母净利润/扣非归母净利润18.86/2.63/2.56 亿元，同比+9.6%/-36.0%/-17.5%。公司3Q25 净利润承压主要由于费用率同比上升，我们看好后续核心业务收入增速进一步恢复，维持买入评级。

海外业务收入高速增长，各区域布局持续深入

据公司3Q25 公开业绩会，9M25 公司海外收入保持高速增长态势：在东南亚市场，泰国区域收入保持强劲增长，公司将以泰国市场“从产品输出到生态共建”的本土化路径为模板，推广至印尼、越南等其他国家。公司9M25在欧洲市场收入快速增长，其中呼吸治疗产品顺利突破多个重点国家，同时公司在欧洲成立呼吸治疗领域的科学顾问委员会，旨在通过临床学术资源加强公司品牌在当地的影响力，从而推动产品导入当地市场。9M25 北美市场收入实现显著增长，公司持续加深与Inogen 的战略合作，正积极推动后续产品注册进度。南美市场收入3Q25 恢复快速增长。此外，公司将进一步挖掘中东、非洲、独联体等区域市场机会。

CGM 新产品持续突破，美国市场与Inogen 合作顺利推进

公司CGM 新品持续突破，2025 年上半年Anytime 4 系列、Anytime 5 系列陆续推向市场，带动公司CGM 业务收入显著增长，市场份额快速提升。

    　　公司与Inogen 的合作正在有序推进中，将借助Inogen 渠道推进呼吸治疗产品在美国市场的拓展，并强化双方供应链合作，以实现降本增效、加强供应链安全和提升供应链韧性等目标。

9M25 公司销售费用率同比增长，毛利率同比略提升

9M25 销售/管理/研发/财务费用率分别为18.83%/5.18%/6.79%/-2.14%，同比+3.39/+0.04/+0.07/+0.04pct。公司加强各项费用投入，且全球化布局投入较多，3Q25 销售费用率同比明显提高。9M25 毛利率为50.35%，同比+0.22pct。

    　　持续突破的家用医疗龙头，维持“买入”评级

根据3Q25 业绩，我们略下调业务收入增速预期、上调费用率预期，预测25-27 年归母净利润18.1/22.3/25.7 亿元，同比+0.1%/+23.5%/+15.3%，对应EPS 1.80/2.23/2.57 元。我们给予26 年23x 的PE 估值（可比公司26年Wind 一致预期均值23x），目标价51.18 元（前值58.85 元，对应26年26x PE）。

    　　风险提示：产业链供给困难；原材料价格上行；终端需求放缓。