锡业股份(000960)季报点评：锡价高位 看好公司业绩持续稳增

锡业股份发布三季报：Q3 实现营收133.24 亿元（ yoy+27.65%，qoq+17.24%），归母净利6.83 亿元（yoy+41.34%，qoq+21.52%）。2025年Q1-Q3 实现营收344.17 亿元（yoy+17.81%），归母净利17.45 亿元（yoy+35.99%），扣非净利19.70 亿元（yoy+35.87%）。锡价维持高位，加工费或逐步企稳，公司盈利向好，维持公司增持评级。

    　　冶炼加工费承压或是导致公司三季度毛利率环比下降主要原因

盈利方面，据公司三季报，公司25Q3 毛利率9.89%，环比-3.17pct，我们推测公司三季度毛利率下降主要与锡冶炼加工费持续承压相关，根据SMM，三季度锡精矿冶炼加工费均价12000 元/吨，环比下降1.97%。费用方面，公司三季度合计期间费用率3.02%，环比-0.01pct，公司费用控制良好。此外公司三季度信用减值由二季度的-2888 万元转正至526 万元。

    　　锡价环比上升，量增对冲毛利率对公司业绩拖累

根据公司2025 年三季报，前三季度锡产量为6.77 万吨，同比增长5.45%；其中第三季度产量达1.96 万吨，同比增长3.16%。根据SMM 数据，锡三季度现货均价26.9 万元/吨，环比增长1.9%，量增叠加矿端利润上升有效对冲冶炼端承压对毛利率的拖累。此外公司在技术研发与智能化改造方面取得多项进展，分公司入选工信部2025 年5G 工厂名录；参与的“锡冶金危险固废绿色利用成套技术”获云南省科技进步奖一等奖，“科技创效”有望持续增强公司核心竞争力。

    　　强现实支撑锡价上行，看好锡行业中长期投资机会

受缅甸复产延迟以及印尼发运减少影响，国内锡供需持续偏紧，根据SMM数据，国内精炼锡社会库存从今年1 月的6320 吨下降到9 月底的4250 吨，库存持续去化对锡价形成重要支撑。展望后市，供给端，缅甸矿复产进度依然偏缓，且缅甸矿高成本使得底部支撑强化；需求端，考虑当前美国降息空间仍然较大，消费复苏预期有望迎来持续升温，且AI 服务器等新兴领域需求保持景气，有望贡献新的需求叙事，综上我们认为短期锡供应偏紧的格局或难以迅速缓解，中长期看，AI 等新兴领域有望对锡下游需求形成重要贡献，我们依旧看好锡行业长期投资价值。

    　　盈利预测与估值

维持预计公司2025-2027 年EPS 分别为1.37、1.58、1.72 元。可比公司26 年Wind 一致预期PE 均值为15.50 倍，给予公司26 年15.50 倍PE，目标价24.49 元（前值21.72 元，对应25 年15.86XPE）。