振华股份(603067)季报点评：Q3需求季节性波动 持续看好铬盐景气大周期

　　事件:

2025 年10 月27 日，振华股份发布2025 年三季报：2025 年前三季度公司实现营业收入32.17 亿元，同比+7.5%；实现归母净利润4.1 亿元，同比+12.6%；实现扣非归母净利润4.11 亿元，同比+11.9%；销售毛利率28.02%，同比+2.54 个pct；销售净利率12.69%，同比+0.53 个pct；经营活动现金流净额为0.32 亿元。

2025 年Q3 单季度，公司实现营业收入10.27 亿元，同比+2.1%，环比-12.2%；实现归母净利润1.12 亿元，同比-9.15%，环比-38.2%；扣非后归母净利润1.13 亿元；经营活动现金流净额为0.29 亿元。销售毛利率为26.31%，同比+1.2 个pct，环比-4.6 个pct；销售净利率10.82%，同比-1.3 个pct，环比-4.59 个pct。

    　　投资要点:

2025Q3 金属铬存季节性需求扰动，Q4 需求复苏明显

    　　2025Q3 受国际关贸政策扰动、欧美市场开工率受限、国内主流客户期间性需求波动等因素叠加影响，金属铬产品景气度存季节性波动现象。

2025Q3 公司铬系产品完成产量（折重铬酸钠）约7.5 万吨，销量（折重铬酸钠）约6.3 万吨，剔除金属产品序列库存影响后，2025Q3 公司产销量基本平衡。9 月以来金属市场需求端复苏迹象明显，公司产品售价亦随即期行情进行适度调整。据公司三季报，四季度以来，公司金属铬产品处于满产满销状态。

2025Q3，公司铬的氧化物销量2.58 万吨，同比/环比分别+0.19/-0.34 万吨；铬盐联产产品销量0.86 万吨，同比/环比分别+0.11/-0.09 万吨；重铬酸盐销量0.82 万吨，同比/环比分别-0.08/-0.03 万吨；超细氢氧化铝销量1.30 万吨，同比/环比分别+0.20/+0.07 万吨；合金添加剂销量0.60 万吨，环比-0.02 万吨。

价格方面，按照单季度各板块营业收入/销售量计算，2025Q3，铬的氧化物不含税平均单价2.05 万元/吨，同比/环比分别-3.25%/-2.87%；重铬酸盐不含税平均单价0.96 万元/吨，同比/环比分别-11.57%/-5.23%；铬盐　　联产产品不含税平均单价1.09 万元/吨，同比/环比分别-19.25%/+3.73%；超细氢氧化铝不含税平均单价0.36 万元/ 吨， 同比/ 环比分别-3.87%/-3.66%；合金添加剂不含税平均单价1.92 万元/吨，环比-32.84%。

    　　前三季度海外收入稳中有升，充分发挥源头材料厂商优势

2025Q3 公司毛利润同比/环比分别+0.18/-0.91 亿元，归母净利润同比-9.15% ， 环比-38.2% 。从费用端来看， 管理费用同比/ 环比分别+2183.9/+165.9 万元； 此外， 资产减值损失同比/ 环比分别增加230.63/226.78 万元。原材料端来看，公司2025Q3 主要原材料铬铁矿、纯碱、块煤、硫酸平均采购价分别同比-9.67%、-32.58%、-23.13%、+106.70%。

公司依托源头材料厂商的优势地位，密切跟踪产业链终端需求扩容及全球铬盐加工行业再整合、再分工的趋势性机遇，持续挖掘自身产品结构调整的纵深潜能，在铬系材料全产业链维度下谋求新增产能的高质量消纳。今年1-9 月，在部分产品因税率影响出口遇阻的情况下，公司实现海外销售收入约4 亿元（折人民币），同比稳中有升。未来，随着国内铬盐行业竞争整合格局的进一步演进和公司扩产举措的实施落地，公司产品矩阵的辐射能力将充分提升，公司立足于树立全球化铬盐品牌，深度服务全球客户。

    　　海外两机+军工需求有望传导，持续看好铬盐景气大周期

海外两机+军工需求爆发大幅拉动金属铬需求。重铬酸钠作为上游关键紧缺的原料，其供应或将直接影响海外高端制造产能释放，而公司在重铬酸钠产品的产能扩张壁垒与技术优势有望占据重要地位，铬盐的景气度有望沿金属铬-氧化铬绿-重铬酸钠（铬酸钠）这条产业链依次上升。预计2024-2028 年，全球铬盐需求有望从93 万吨增长至131 万吨，产能从107 万吨/年增长至118 万吨/年，当前铬盐开工率接近满产水平，2028年铬盐有望出现约25 万吨的缺口。

盈利预测和投资评级预计公司2025/2026/2027 年营业收入分别为43.63、53.19、62.96 亿元，归母净利润分别为6.04、9.02、12.23 亿元，对应PE 分别为22、15、11 倍，考虑到公司有望优先受益于铬盐景气大周期，维持“买入”评级。

风险提示铬铁矿价格波动的风险；下游行业周期性波动风险；行业竞争加剧；汇率变动风险；产品价格大幅波动风险；环保政策变化导致的风险。