博源化工(000683)：Q3业绩符合预期 拟收购银根矿业少数股权增厚归母业绩

　　投资要点：

公司公告：公司发布2025 年三季报，2025 年前三季度公司实现营业收入86.56 亿元（YoY-16.54%），归母净利润10.62 亿元（YoY-41.15%），扣非归母净利润11.28 亿元（YoY-37.08%）；其中2025Q3实现营业收入27.40 亿元（YoY-17.04%，QoQ-10.11%），归母净利润3.19 亿元（YoY-46.38%，QoQ-20.86%），扣非归母净利润3.84 亿元（YoY-34.14%，QoQ-5.95%），业绩符合预期。

纯碱行业磨底凸显公司盈利韧性，25Q3 业绩符合预期。据百川盈孚数据，2025Q3 重碱、轻碱、小苏打、尿素市场均价分别为1324、1197、1242、1744 元/吨，分别同比-28.16%、-29.65%、-20.03%、-16.37%，分别环比-8.45%、-8.97%、-5.60%、-5.83%，公司主营产品纯碱等价格景气持续下行，拖累公司短期经营性业绩。2025Q3 公司对联营企业和合营企业的投资收益约1.47 亿元（QoQ+0.32亿元），主要增长点预计来自参股公司蒙大矿业煤价上涨带来的的贡献；非经方面，2025Q3 确认所持金融资产公允价值变动损失约0.59 亿元。2025Q3 公司销售毛利率31.85%（YoY-7.09pct，QoQ-2.67pct），销售净利率17.27%（YoY-8.39pct，QoQ-1.93pct）。当前纯碱行业绝大部分企业已处于亏损状态，公司天然碱工艺成本优势显著，底部利润坚实，盈利韧性凸显。

银根矿业天然碱二期（280 万吨纯碱+40 万吨小苏打）2025 年底投产，继续延伸投资建设碳回收综合利用120 万吨小苏打，未来高成长可期。天然碱项目一期（500 万吨纯碱+40 万吨小苏打）于2023年6 月投料试车，目前已全面达产。天然碱项目二期规划投资约55 亿元，于2023 年12 月启动建设，预计2025 年底建成，二期建设将逐步扩大公司天然碱业务规模，成本优势还将进一步提升。此外，银根化工拟规划建设碳回收综合利用120 万吨/年小苏打项目，项目计划总投资35.6 亿元，目前已取得阿拉善右旗下发的《项目备案告知书》，建设周期约20 个月；该项目依托已建成的阿拉善天然碱开发利用项目和绿电资源，响应国家碳减排的政策，原料用气是回收纯碱生产过程尾气中的二氧化碳，充分回收天然碱加工过程中产生的含碱母液，实现物料的循环利用，项目建设能够充分发挥资源优势，建成现代化的绿色碱业基地。

拟现金收购银根矿业10.6464%股权，聚焦天然碱主业稳固龙头地位。公司公告拟以27.26 亿元现金方式收购博源工程、铜陵和生合计持有的银根矿业10.6464%股权，本次交易完成后，公司持有银根矿业股权的比例将由60%提高至70.6464%。银根矿业拥有亚洲优质天然碱矿--阿拉善塔木素天然碱矿，保有天然碱矿物量6.86 亿吨，可采储量2.87 亿吨，天然碱资源储量丰富。在纯碱行业“双碳”政策推动下，天然碱法因能耗低、成本优势显著，成为产能扩张的核心方向。截至目前，公司纯碱产能已达680 万吨/年，若实现银根矿业二期纯碱产能投产，纯碱总产能将突破960 万吨，进一步巩固公司在纯碱行业的龙头地位。

投资分析意见：维持公司2025-2027 年归母净利润分别为15、22、26 亿元，当前市值对应PE 分别为15、10、9 倍，维持“增持”评级。

风险提示：原材料价格大幅上行；产品价格大幅下行；下游需求不及预期；银根矿业天然碱项目投产不及预期；参股子公司蒙大矿业涉及诉讼的风险；5 月23 日，公司就深圳证券交易所上市公司管理二部下发的《关于对内蒙古远兴能源股份有限公司2023 年年报的问询函》进行回复，关注相关风险。