扬农化工(600486)季报点评：Q3产品价格企稳 静待行业景气修复

公司发布 2025 年三季报，前三季度实现营收91.56 亿元，同比增14.23%，归母净利润10.55 亿元，同比增2.88%。其中25Q3 单季度营收29.23 亿元，同比增26.15%，归母净利润2.50 亿元，同比降5.01%，业绩低于我们此前预期。

    　　点评：

Q3 原药销量同比增长，产品价格有望企稳回升25Q3 公司原药和制剂收入分别为17.53 亿元、1.53 亿元，同比分别增17.10%、降16.93%，其中原药销量2.96 万吨同比增13.53%，均价5.92 万元/吨同比增3.14%；制剂销量0.51 万吨同比降17.57%，均价2.98 万元/吨同比增0.78%。25Q3公司原药及制剂价格同比均有所增长，截至25 年10 月26 日，除草剂、杀虫剂原药价格指数同比分别+5.19%、-1.36%，当前多数农药产品价格处于底部，看好后续价格企稳回升。25Q3 公司毛利率19.61%，同比降3.90pct，净利率8.54%，同比降2.80pct。3 季度毛利率同比下降我们认为主要系低盈利能力贸易业务占比提升，以及新项目转固折旧压力增加影响。25 年前三季度公司经营性现金流净额21.26 亿元，同比减少9.78 亿元，主要系购买原料、商品支付的现金同比增加。

    　　在建项目稳步推进，打开公司成长空间

截至25 年三季度公司在建工程13.40 亿元，同比减少7.58 亿元，我们预计主要系公司辽宁优创一期项目逐步投产转固。辽宁优创一阶段项目快速推进产能爬坡，已调试产品全部达设计产能，25H1 该项目已实现营收5.5 亿元，盈利38.92万元。当前公司主要产品高效氯氟氰菊酯、联苯菊酯价格均处于历史底部，草甘膦价格自25 年5 月以来有所上涨。我们认为随着后续农药景气回升，公司有望迎来量价齐升，进而带动公司业绩增长。

    　　盈利预测与估值

农药价格修复低于我们此前预期，下调公司25-27 年归母净利润至12.4/15.3/19.1亿元，同比增速分别为3.20%、23.69%、24.62%，对应当前股价 PE 分别为22.26、17.99、14.44 倍。随着公司多地生产项目逐步投产，且农药产品价格逐步企稳回升，公司业绩有望稳步增长，维持“买入”评级。

    　　风险提示