安徽合力(600761)：短期波动不改长期趋势 基本面向上+新产品重塑估值

事件：安徽合力发布2025 年三季报，前三季度，公司实现营业总收入149.34亿元，同比+10.94%，归母净利润11.21 亿元，同比-4.88%；单Q3，公司实现营业总收入49.67 亿元，同比+7.57%，归母净利润3.03 亿元，同比-11.84%。

大车复苏龙头受益，基本面趋势明确向上。根据工程机械工业协会，2025 年前三季度，叉车总销量110.64 万台，同比+13.98%，其中内销销量69.74 万台，同比+13.13%；出口销量40.9 万台，同比+15.46%；不含电动步行式仓储车辆（3 类车）的大车（1、2、4、5 类车）已连续5 个月实现内外销销量双增，叉车行业景气度回升。公司作为行业龙头充分受益于下游需求的景气复苏与结构优化，2025Q1-Q3 单季度收入分别同比+2.05%、+9.89%、+7.57%，保持稳健增长，基本面趋势明确向上。

研发投入影响短期业绩，新品技术储备布局长远。根据公司公告，2025 年Q1-3，公司毛利率、净利率为23.81%、8.64%，同比+0.53pct、-1.09pct；单Q3，公司毛利率、净利率为24.21%、7.03%，同比+0.79pct、-1.58pct。

凭借大车复苏+出海增长，公司业务结构不断优化，驱动毛利率稳步提升；净利率下滑主要系受费用影响：Q3 期间费用率合计16.76%，同比+1.77pct，其中销售、管理、研发、财务费用率同比+0.15pct、-0.21pct、+1.78pct、+0.05pct。研发费用率增长相对突出，单季净增1.53 亿元，主要系公司针对10 月18 日至10 月31 日召开的“2025 合力全球代理商大会” 密集推出整车、零部件以及智能物流装备等各类新品，属于一次性、前瞻性费用投入。

    　　展望未来：

    　　公司期间费用回归平稳后，在规模化、结构优化驱动下，盈利能力有望持续提升；

公司针对代理商大会做足准备，高度重视品牌力打造，全球竞争力有望持续增强；

公司凭借控股宇峰智能，技术端与华为深度合作，客户端切入顺丰、京东等物流龙头，与江淮前沿技术研究中心合作成立天枢实验室，聚焦智能物流及特种机器人，已逐步打造出智能物流装备及具身智能新增长曲线。

投资建议：我们预计公司2025-2027 年营业总收入分别为186.52、205.08、225.86 亿元，增速分别为8%、10%、10%，归母净利润分别为14.41、16.03、18.05 亿元，增速分别为9%、11%、13%，对应PE 分别为13、11.7、10.4倍。公司作为叉车龙头，内外需共振下主业基本面明确向上，智能化新品不断推出、存在一定预期差，“国际化+锂电化+智能化”三极驱动下成长天花板不断打开，公司目前估值较低，维持“强烈推荐”的投资评级。

风险提示：宏观经济复苏不及预期、海外业务拓展不及预期、智慧物流新品拓展不及预期、国际贸易摩擦加剧、原材料成本上行等。