康恩贝(600572)：业绩拐点已现 “十五五”开门红可期

　　投资要点

业绩增长逐季恢复，品牌产品有望稳健增长。公司2025 年Q1-Q3 营收同比增速分别为-7.64%/+3.04%/+10.42%，环比持续改善；其中对上半年业绩拖累较大的主要为受2024 年上半年流感季高基数影响的“金笛”牌复方鱼腥草合剂等呼吸系统用药，而肠炎宁等消化道及代谢用药2025H1 实现同比增长16.51%。展望2025Q4 和2026 年，我们预计随着流感数据恢复正常，混改进程持续深化，品牌聚焦战略稳步推进，品牌产品有望稳健增长。同时国家级哨点医院数据显示，2025 年10 月下旬以来，北方省份和南方省份的流感样病例占门急诊病例总数百分比均有所抬升，且高于2024 年同期，公司主业有望受益。

加权ROE 逐年提升，2025 年三季度末为8.05%。2023 年以来公司加权ROE 逐年提升，一方面来自降本增效、费用管控加强下的归母净利率提升，另一方面来自盘活闲置资产带来的非流动资产周转率提升。2025 年三季度末加权ROE 为8.05%，同比+0.52pct，仍有提升空间。

渠道库存良好，核心产品受集采降价影响小。截至2025 年三季度末公司应收账款和应收票据周转天数为69.26 天，同比略有抬升，但仍居合理水平，随着终端销售持续向好，业绩兑现能力较强。公司核心产品“康恩贝”肠炎宁系列、“金笛”复方鱼腥草系列均为OTC 产品，受集采降价的影响较小；且随着特色健康消费品业务占比持续提升，集采影响趋向减弱。

维持“增持”评级。我们预计2025-2027 年归母净利润7.18/8.23/9.40 亿元，同比增长15.39%/14.65%/14.20%，EPS 为0.28/0.33/0.37 元，对应PE16.32x/14.24x/12.47x，维持“增持”评级。