盐湖股份(000792)：依托中国盐湖集团 钾锂双龙头再出发

依托盐湖优势资源，成就钾锂双龙头。公司前身察尔汗钾肥厂成立于1958年，历史底蕴丰厚，资源端依托青海察尔汗盐湖，成为钾、锂业务领先的双龙头。公司现有氯化钾和碳酸锂产能分别为500 万吨/8 万吨，并且在锂盐端持续布局，新建的4 万吨碳酸锂项目已在9 月成功投料试车。往后看，公司锂盐产能有望至20 万吨，公司钾、锂地位有望持续稳固。

五矿入主带来新动能，央地协同资源整合有望加速。公司已于2021 年重整完毕并重新上市，目前已连续五年盈利。2025 年，公司实控人已变更为五矿集团，控股股东为中国盐湖集团，后续有望加速协同，并且集团计划在2025 年内完成整合优化，并且规划到2030 年形成1000 万吨/年钾肥、20 万吨/年锂盐产能。

锂行业：供需格局逐步改善，中长期核心资源属性凸显。供给端，高成本产能已陆续出清，国内环保及合规整治力度加大，更重要的是，资本开支已出现明显放缓趋势，供应端中长期增量有限。需求侧，海内外储能放量形成新增量，中长期电力化改革的大背景下锂电需求有望进入长周期景气周期，尤其是固态电池等新电池技术路线突破有望带来新的增长极。因此，我们认为行业景气度不改，并且格局有望持续优化。

钾肥行业：全球供给集中，需求温和增长。全球钾盐资源丰富而分布不均，生产区域和消费区域匹配度低。目前全球钾矿储量超过48 亿吨，主要分布在加拿大、老挝、俄罗斯和白俄罗斯，占比合计达79%。产量主要来自加拿大、俄罗斯、白俄罗斯，合计占全球总产量65%。供给增量方面，短期供应端的变量在于俄罗斯、白俄罗斯供应恢复情况；而中长期则关注全球新增产能的投产进度。作为农用肥料，钾肥的需求相对刚性；据Nutrien等数据，预计2025 年全球钾肥需求量在7300-7500 万吨，主要需求地区集中在农业产业靠前的中国、拉丁美洲和北美洲。盐湖股份坐拥中国最大可溶性钾镁盐矿床，拥有钾肥产能500 万吨，为国内目前钾肥生产规模最大的企业。

盈利预测及投资建议：行业层面，锂板块基本面有逐步改善预期，锂价有望逐步回升，并且长期来看，固态电池等技术路线打开成长空间。公司作为盐湖龙头，我们预计其锂盐业务将稳定扩张，钾业务稳健发展，对应25-27 年公司归母净利润分别为64.82/70.62/78.25 亿元， 同比+39.00%/+8.95%/+10.81%。维持“买入”评级。