巴比食品(605338)八问巴比新店型：仍低的估值 快速拓店期即将开始

　　公司核心逻辑

公司核心逻辑在于以“手工小笼包”新店型作为增长引擎，通过产品与模型升级实现从下沉市场向社区与主流消费场景的渗透，新模型在客单价与日营收端均显著优于传统店型，且已在多区域完成样板验证，具备较强可复制性；在此基础上，传统门店通过翻修、外卖与数字化等手段稳住基本盘，为扩张提供现金流与组织支撑；同时，公司已培育出以团餐（B 端）为代表的第二增长曲线，收入占比持续提升，依托中央工厂与供应链体系强化性价比优势；扩张层面通过并购与区域品牌整合加速进入新市场、提升市占率，并配合加盟大会与节后开店高峰强化招商与执行兑现。整体来看，公司正处于新店型驱动、规模化扩张与多元业务协同的成长阶段，核心看点集中于新模型放量速度与开店能力的持续验证。

    　　新店型初试牛刀，全国化扩张刚刚起步

2025 年巴比食品通过“手工小笼包堂食店”完成单店模型升级，成功将门店定位从早餐档口拓展为覆盖早中晚三餐的社区餐饮。新店型客单价由5–9 元提升至10–15 元，较传统门店实现显著增长，模型已完成验证并进入快速复制阶段（客单价据大众点评）。

其核心竞争力在于以冷冻生胚技术为代表的深度供应链能力，在中央厨房完成高度标准化生产，并在外卖平台实现渗透，此外，在门店保留现包现蒸的关键体验环节，实现效率、口感与规模化的平衡。叠加大量存量门店的低成本翻牌能力与加盟商裂变，新模式具备显著扩张弹性。巴比的本质壁垒在于“工业化后台+手工化前台”的融合能力，使其在10–15 元平价全时段餐饮赛道中具备难以复制的竞争优势。

    　　传统门店修复企稳，触底回升

传统早餐外带门店在2022–2024 年受宏观消费走弱及早餐替代品分流影响，单店营收持续承压，但2025 年已出现明确企稳信号，呈现筑底回升态势。展望2026 年以后，预计巴比品牌内部新店型异军突起，成为显著优于传统店型的新版本。同等开店数量下，新店型贡献的新增收入预计远高于传统店型，店型拆分将成为中长期模型测算的关键前提。

    　　团餐业务天花板仍高，尚处在快速成长期

巴比团餐的收入端已企稳回正，增长主要来自B 端业务放量与渠道结构升级：公司通过定制馅料、半成品菜等产品切入连锁餐饮客户，解决其去厨师化与标准化痛点，客户粘性高且具备随下游扩店自动放大的增长特征；同时，新零售渠道快速放量，推动零售业务高增。全国化中央厨房布局构成核心壁垒，团餐业务在提升产能利用率、摊薄固定成本方面具备显著边际效应。中长期看，B 端团餐与C 端门店构成双轮驱动，公司收入有望维持双位数增长。

    　　并购整合成为潜力十足的增长引擎

巴比食品的并购策略已完成从“规模导向”向“效率导向”的系统性升级，并逐步演化为继内生开店之外的第二增长曲线。

并购的底层逻辑在于利用巴比已建成的全国化中央厨房产能，对高度分散的早餐市场进行存量整合。通过将被并购品牌数百家门店的采购需求快速切换至巴比工厂，公司可显著提升核心工厂的产能利用率，摊薄折旧与人工等固定成本，形成“并购—产能爬坡—成本下降—利润释放”的正向循环。相较内生扩店，并购在区域渗透、点位获取及加盟商团队建设上的效率更高，具备明显的时间与成本优势。

    　　投资建议

我们预测公司2025-2027 年营收分别为1859/2223/2584 百万元，同比分别+11.2%/+19.5%/+16.3%，同期归母净利润分别为273/315/369 百万元，同比分别-1.3% /+15.5%/+16.9%，同期公司EPS 分别为1.14/1.32/1.54 元。公司业务扎实，门店数量重回增长，2026 年快速拓店具有良好的基础；单店模型有显著改善；团餐及B 端业务放大利润弹性；通过并购打开新的增长空间。综上所述，首次覆盖，给予公司“买入”评级。

    　　风险提示

    　　新店型拓展或表现不及预期，市场竞争加剧，原材料价格波动，团餐业务可能摊薄公司毛利率，宏观需求波动，并购带来的多品牌管理难度提升、商誉减值风险。