皖维高新(600063)：PVA新材料布局逐步迎来兑现期

皖维高新3 月19 日发布2025 年报：全年实现营业收入80.1 亿元，同比-0.2%，归母净利润4.3 亿元，同比+17%，扣非净利润3.7 亿元，同比+16%；其中Q4 实现归母净利润0.54 亿元，同比-68%/环比-56%，扣非净利润0.12亿元，同比-91%/环比-90%。公司计划25 年末分红0.41 亿元，结合前三季度分红和股东回购，25 全年公司累计分红回购2.07 亿元，占25 年归母净利润48%。考虑PVA 行业竞争格局较好，且公司PVA 光学膜、汽车级PVB胶片等产品迎来放量期，我们维持公司“增持”评级。

2025 年公司PVA 产销增长，光学膜产品放量顺利25 年公司实现PVA 销量同比+28%至26.7 万吨，营收同比+16%至26.2 亿元，公司成本领先下稳步提升市场份额，其中Q4 单季度PVA 销量同比+28%/环比+10%至7.4 万吨，营收同比+7%/环比+6%至6.6 亿元。公司25年PVA 纤维/ 聚酯切片/VAE 乳液/ 胶粉/VAC 销量同比+4%/-14%/-1%/+15%/+29% 至1.9/7.6/8.8/6.8/8.2 万吨， 营收同比-4%/-20%/-11%/+5%/+4%至2.8/5.6/3.5/5.3/4.2 亿元。公司1200 万平光学膜已实现增产放量，PVA 光学膜销量同比+42%至640 万平米，营收同比+34%至0.72 亿元，产销提升下光学膜毛利率同比+24.0pct 至47.5%。PVB中间膜业务因产品结构调整，建筑级胶片减少而汽车级胶片增加，25 年销量同比-30%至0.99 万吨，营收同比-41%至2.0 亿元，其中汽车级产品销量/收入同比+166%/+92%。公司25 年综合毛利率同比-0.34pct 至12.7%，期间费用率同比-1.1pct 至7.8%，其中Q4 季度毛利率同比-4.5/环比-5.5pct至8.2%，期间费用率同比+2.5/环比+2.5pct 至8.8%。

3 月以来PVA 价格价差迎阶段性改善，公司全球份额有望持续增长据隆众资讯，截至3 月16 日PVA 均价1.62 元/吨，较年初+47%，PVA-电石价差10588 元/吨，较年初+4671 元/吨，原因系3 月初以来乙烯原料大幅上涨，PVA 价格价差迎来阶段性改善。据中国化纤协会，海外PVA 产能约70 万吨/年，绝大多数采用乙烯原料生产，3 月初伊朗战局以来海外乙烯、能源价格迅速上涨，导致海外PVA 成本承压，而国内电石法PVA 凭借原料供应稳定，成本优势凸显。若海外PVA 原料供应紧张局面持续，海外产能或面临供给压力，中国企业有望逐步拓宽全球市场份额，皖维高新作为国内PVA 龙头有望充分受益。

公司多个PVA 新材料项目试运行，并拟扩建3000 万平光学膜产线公司持续发力于PVA 下游新材料的国产替代领域，据25 年报，公司2000万平米/年宽幅PVA 光学膜、2 万吨/年汽车级PVB 胶片项目已进入试运行阶段，新材料加快放量下公司业绩有望逐步进入成长兑现阶段。据3 月11日公告，公司计划向控股股东皖维集团定增30 亿元，用于新建江苏盐城基地20 万吨乙烯法PVA 和3000 万平米高世代面板PVA 光学膜项目，公司瞄准海外PVA 需求市场，并致力于加快光学膜材料的国产替代进度。

    　　盈利预测与估值

我们基本维持此前对26-27 年的盈利预测，预计公司26-28 年归母净利润为6.9/8.1/9.5 亿元，对应EPS 为0.33/0.39/0.46 元。结合可比公司26 年Wind一致预期平均23xPE，给予公司26 年23xPE，目标价7.59 元（前值7.26元，对应26 年22xPE vs 可比公司22xPE），维持“增持”评级。