博迈科(603727)：看好FPSO订单持续释放

博迈科发布年报，2025 年实现营收19.00 亿元，同比-28.02%，归母净利0.61 亿元，同比-38.89%。其中第四季度公司实现收入5.78 亿元，同比/环比-34.49%/+106.48% ， 归母净利润0.38 亿元， 同比/ 环比+531.12%/+245.06%。公司25 年归母净利润低于我们此前预期（前次报告2025 年归母净利润预测值为0.9 亿元），主要系俄罗斯LNG 项目资产减值计提影响。考虑到26 年深海油气开发景气度有望持续上行，公司作为全球领先的FPSO 上部模块制造商或将深度受益，维持“买入”评级。

    　　25 年毛利率显著提升，费用管控良好

2025 年公司毛利率19.48%，同比+3.24pp。我们认为公司毛利率提升主要系利用建造生产一体化管理平台实现各业务环节数据协同，显著提升生产运营与决策效率。2025 年公司期间费用率6.70%，同比-1.02pp。其中销售费用率1.52%，同比+0.77pp；管理费用率3.89%，同比+1.35pp；研发费用率4.28%，同比-0.22pp；财务费用率-2.99%，同比-2.91pp。公司费用支出管控良好，期间费率同比显著下降。

    　　深海油气开发迎来高景气，FPSO 需求有望上行一方面，产储错配与开采成本的持续下降，正引领全球油气开发走向深海。

另一方面，近期地缘政治冲突对于全球能源体系形成冲击，能源安全诉求正不断升级，深水地区的低成本油气储量亟待释放。随着南美、西非等地区的多个深水油气项目于26 年迎来最终投资决定，26 年全球FPSO 市场需求有望实现进一步增长。根据克拉克森，2025 年全球授出FPSO 订单共4 个（不包含FLNG），26 年则预计有8 个FPSO 订单授出，代表性储备项目包括巴西国家石油公司的Marlim Sul/Leste 与Barra-cuda 油田项目等。

公司在手订单饱满，持续优化运营提升生产效率2025 年，公司1 月斩获苏里南FPSO 项目上部模块订单，10 月签署圭亚那油田FPSO 项目合同，此外在手订单还包括卡塔尔北部油气田LNG 项目等，饱满的在手订单有望为公司26 年业绩提供有力支撑。公司利用新设立的建造生产一体化管理平台，实现在设计、采办、计划、建造/生产等业务的数字化全过程运营管控，优化资源配置，保障了项目的及时高效交付，有望进一步提升头部客户对公司的信任与认可。

签订协议深度合作头部总包商，有望持续承接新订单3 月20 日，公司公告与SBM Offshore N.V. 全资子公司Single BuoyMoorings 签订合作协议，共同探讨拓展潜在合作领域的可行性，包括工程设计、工程总承包等方向，代表着公司的FPSO 模块制造能力获得全球头部总包商SBM 认可，两者合作进一步深化，公司的角色从分包商向战略伙伴的身份跃升，未来有望参与更多高端项目建设，紧抓深海油气开发景气周期下FPSO 设备的发展机遇。

    　　盈利预测与估值

我们基本维持公司2026-2027 年归母净利润预测为1.49 亿元、3.30 亿元，并预计2028 年归母净利润为4.56 亿元，对应BPS 为11.94、13.11、14.73元。可比公司2026 年iFind 一致预期PB 均值为1.2 倍，考虑到公司作为F上部模块建造龙头，有望受益于深海油气开发需求向上带来的潜在订单增量，且从建造向设计、总装等高附加值环节延伸，给予公司2026 年2.0 倍PB 估值，对应目标价为23.88 元（前值16.51 元，对应2026 年1.4 倍PB）。