山东钢铁(600022)：协同支撑成果凸显 结构优化业绩可期

扭亏为盈目标兑现，降本增效成果凸显。公司发布25 年报及26Q1 季报，25 年实现归母净利润1.06 亿元，同比+103.66%，成功达成“扭亏为盈”目标，26Q1 归母净利润 -2.18 亿元，同比-141.92%，环比-543.85%。公司25 年实现“扭亏为盈”主要原因在于降本增效、内部挖潜成果显现，在营收下降的情况下，公司五大钢材品种均实现毛利率提升，钢铁制造板块总体毛利率同比上升6.25PCT，全年吨钢可比成本降低超70 元，日照基地生铁成本持续改善，行业排名升至第4 位。26Q1 由于大宗原燃料成本超预期上行、下游需求释放不足导致钢材价格下行影响，公司利润受到挤压，26Q1 平均钢价约为3371 元/吨，同比-3.39%，环比-1.50%，同时两基地购销差价同比大幅度下降，导致出现亏损。我们认为，在中期宏观局势对大宗商品扰动降低、公司持续推进降本增效预期下，业绩有望延续25 年增长势头。

协同支撑持续推进，多点深入提升效益。公司持续推进与宝武宝钢的内外协同，25年落地144 项协同支撑项目，取得显著的经济效益和管理效益：冶炼生产方面，钢城基地产线集约生产强化，铁水温降同比改善23.5 度，工序界面效率显著提升，日照基地创新实施外购铁水、铁包加废钢等举措，实现提产增效；营销方面，产销研运协同发力，高端化比例较上年提升8 个百分点，近地化比例较上年提升8 个百分点，终端直供比例较上年提升15.8 个百分点；人事效率方面，公司效益与职工收入实现同向联动，人员优化、转岗上岗稳妥推进，钢城基地达到“千万吨规模条件下，全口径人均产钢量1000 吨”水平。我们继续看好公司依托宝武优势平台协同支撑，多点发力提升运营质量，继续释放利润空间。

优质资产实现注入，产品结构继续优化。25 年公司完成银山型钢收购，银山型钢铁、钢、材产线及合规产能指标全部进入上市公司，使得公司铁、钢、材产能更加匹配。银山型钢具有粗钢产能560 万吨，钢材产能380 万吨，同时可生产产品包括宽厚板、热轧冷轧等，产品结构与盈利能力较强的日照基地相似。我们认为，公司完成银山型钢优质资产的注入，有望在解决同业竞争问题、提升生产规模同时，继续优化产品结构，提升高毛利率产品的产量占比，进一步增强盈利能力。

我们调整相关产品售价、毛利率等，预测公司2026-2028 年每股净资产为1.85、2.00、2.20 元（2026-2027 年原预测值为1.91、2.02 元），根据可比公司26 年1X的PB 估值，对应目标价1.83 元，维持买入评级。

    　　风险提示

宏观经济波动风险、铁矿石价格下降不及预期风险、下游需求不达预期风险、公司管理变革与协同发展不达预期风险、公司降本效果不及预期风险、公司高端化产品开发不及预期风险