东鹏饮料(605499)：如何看待主业空间及第二曲线机会？

　　投资逻辑

能量饮料赛道高速增长，13-22 年销量CAGR 为16.7%，15 年红牛陷入版权纷争后，行业出现重整机会。公司借助产品性价比、渠道精细化、品牌全国化快速崛起，据尼尔森数据，21 年“东鹏特饮”

   　　全国销量第一，22 年市占率达40.9%。23 年新品“东鹏补水啦”快速放量（23H1 其他饮料收入3.5 亿元，同比 +93%）引发市场关注，本文针对主业空间、第二曲线、扩品方向展开深入讨论。

1、主业成长空间多大？ 1）人均饮用量/单价：以公司22 年底各区域的人均饮用量、消费单价为参考范围进行敏感性分析，取中枢得最终全国销售额处于248~317 亿元。2）货运量：能量饮料与货运场景相关度高，取两广地区单位货运量对应的销售额约0.56 元/吨，推广全国销售额约283 亿元。3）劳动人口：能量饮料适用范围广，体力、脑力劳动者均为核心消费人群，22 年两广地区16-59岁人均销售额35 元/人，最终推广全国销售额约308 亿元。

2、为什么电解质水能够快速跑通？1）行业空间广阔，海外成熟市场运动饮料人均饮用量约为能量饮料2~3 倍。电解质水作为运动饮料细分支，通过疫情加速消费者教育，22 年在我国增速约50%。

2）竞争格局尚未成型，新品牌具备翻盘机会。运动饮料国内CR3仅46%，远低于成熟国家80%+。以元气森林外星人为例，上市两年销售额破10 亿，超越宝矿力水特等老牌对手成为第一。3）公司渠道建设完备，品牌协同度高。“补水啦”上市时经销网络建设日益完备（23H1 网点数330 万，21H1 仅179 万），可复用能量饮料终端渠道、品宣方案、销售策略，实现新品快速铺市。

3、如何借鉴农夫山泉的扩品思路？农夫山泉通过多元扩品打开新的增长点，核心在于走差异化路线，把握细分赛道机会。借鉴其无糖茶、NFC 果汁快速增长的经验，我们认为扩品有三个方向：1）垂直：坚持“能量饮料+“矩阵，设计满足不同人群需求的产品。

   　　2）横向：在其他大品类中寻找机会，对碳酸、茶、咖啡饮料等进行健康化改造，把老品当新品做，延长产品生命周期。3）交叉：

   　　将气泡、果汁、茶饮料与能量饮料相结合，满足消费者尝鲜需求。

盈利预测、估值和评级

我们预计23-25 年公司归母净利润分别为19.6/24.6/30.3 亿元，同比+36%/25%/23%。公司作为能量饮料龙头，竞争格局占优，电解质水具备高增潜力，有望补充第二曲线，我们给予公司一定的估值溢价（23 年PEG=1.4），目标价209.73 元，维持“买入”评级。

   　　风险提示

   　　市场竞争加剧、原材料价格上涨、新品推广不及预期、测算误差、限售股解禁等风险。