赛力斯(601127)：M7定价略超预期 车型周期拐点已现

2023 年9 月12 日，问界M7 大五座、享六座发布，定价略超预期、权益丰厚，预计全系稳态月销6k 台以上，其中M7 五座版贡献4~5k 台。当前，公司车型周期拐点已现，23Q4 全新平台首款旗舰车型M9 值得期待，看好公司与华为合作的持续深入。维持“买入”评级。

   　　 2023 年9 月12 日，公司发布M7 大五座、享六座车型，对此我们点评如下：

M7 大五座、享六座发布，定价略超预期、权益丰厚，预计全系稳态月销6k 台以上。2023 年9 月12 日，公司推出M7 改款，发布即交付，Plus 五座后驱版/Plus 五座四驱版/Max 五座智驾版售价分别为24.98 万/28.48 万/30.98 万元，相较于预售价（25.8-31.8 万元）便宜8k，略超市场预期；Plus 六座后驱、Max六座智驾售价分别为26.98 万/32.98 万元，改款六座车型在三排空间、零重力座椅等方面进一步升级。此外，首销期（10 月7 日前下定）享6k 现金优惠、1.2w 内外饰选装基金、1.5w 选配权益（3 选1）等多项权益，权益丰厚。我们预计M7 全系稳态月销有望达到6k 台以上，其中M7 五座版贡献4~5k 台。

城区NCA 年内拓展至所有城市，选配权益可用于NCA 购买增加灵活度。此次M7 1.5 万元选配权益可用于购买华为ADS 2.0 城区NCA 功能，相当于年内意向买断多付3 千元即可拥有城区高阶智驾，相较于M5 高阶智驾版年内1.8 万元买断的价格策略，权益赠送+额外支付少量现金的收费模式有望提升城区NCA的触达度，我们继续看好华为系车型辅助驾驶奇点时刻的到来。此外，根据此次M7 发布会，ADS 2.0 无图NCA 将在12 月开通全国所有城市（4 月华为智能汽车解决方案发布会指引为45 个城市），超市场预期；已开通城市中，当前系统相较于4 月在主动安全（前向+侧向+后向）、高架汇入、接管里程等方面均有所提升。

车型周期拐点已现，旗舰车型M9 计划23Q4 发售。根据公司2023 年中报，公司携手华为打造了全新平台—魔方平台，可兼容轿车、SUV、MPV 等车型及纯电、增程等动力系统，各系统平台通用化率最高可达97%。该平台下首款旗舰SUV 问界M9 已于2023 年4 月开启预售，预售价M9 50-60 万元，搭载ADS 2.0高阶智驾、AI 大模型实现情感可视交互、投影大灯、AR-HUD、光场屏、Harmony4系统等多种智能化配置，纯电+增程同时发售，打入高增长的D 级车赛道，竞品为理想L9 和腾势D9。我们认为M9 代表着华为和赛力斯智选车业务合作达到新一轮高度（华为首个深度参与的车型平台、智能座舱和智能驾驶旗舰配置），有望继续提升AITO 问界品牌力。

风险因素：公司与华为合作关系松动；公司车型出现质量问题；公司新车型上市进度不及预期；公司各车型销售不及预期；行业价格战加剧超预期。

投资建议：公司深耕燃油车多年，自2018 年起开始转攻高端新能源汽车，深度联手华为后发布的问界品牌月销快速破万，在华为智选模式下，华为从技术、产品定义、营销和渠道等多方面深度赋能赛力斯，我们看好双方的合作逐渐加深，期待M7 大五座、M9 开启新一轮车型周期。我们维持问界品牌2023/2024/2025 年销量预测为9 万/19 万/30 万辆，维持2023-2025 年收入预测327 亿/634亿/944 亿元（包含问界品牌和其他业务），维持归母净利润预测-25.2 亿/-7.8亿/9.3 亿元。估值层面，当前市场关注点已切换至下一轮车型周期（12-18 个月维度），由于公司目前尚未实现盈利，我们按照造车新势力常用的PS 方法进行估值，我们按照2024 年PS 进行估值，国内一线造车新势力蔚来、理想、小鹏2024E PS 分别为1.1x/1.4x/2.0x（均值为1.5x），考虑到近期华为链继续提升、公司车型周期拐点逐渐清晰，给予赛力斯2024 年PS 估值1.4x。考虑到公司问　　界品牌在子公司赛力斯汽车（原名金康赛力斯）体内，公司目前对子公司的持股比例为81%，因此，公司2024 年合理市值折合719 亿元（634 亿元*1.4 倍*81%），目标价48 元，维持“买入”评级。