苏博特(603916)：业绩暂时承压 产能充足助力未来成长

事件：公司披露2023 年半年报，上半年实现营业收入16.60 亿元，同比下降5.08%；归母净利润9699.24 万元，同比下降40.90%；扣非净利润8876.74万元，同比下降43.22%。对此点评如下：

   　　市场需求不振影响收入，检测业务表现较好。上半年，受宏观经济波动、市场需求收缩等不利因素影响，公司收入/归母净利润同比分别下降5.08/40.90%。

其中Q2 营业收入为9.95 亿元，同比下降3.70%；归母净利润为5657.09 万元，同比下降32.55%；扣非净利润为4951.71 万元，同比下降39.19%。分产品看， 上半年公司高性能减水剂/高效减水剂/功能性材料产量分别为48.60/2.47/11.18 万吨， 同比分别下降7.41/7.49/12.38%； 销量分别为48.48/2.47/10.90 万吨，同比分别下降5.75/6.79/8.09%；营业收入分别为9.71/0.53/2.22 亿元，同比分别变动-10.66/+1.67/-4.91%。上半年检测板块业务稳健增长，实现净利润7662.05 万元，同比增长8.13%。

盈利能力略有提升，现金流阶段性承压。1）受益于原材料价格下降，毛利率略有增长。价格方面，上半年公司高性能减水剂/高效减水剂/功能性产品平均售价同比分别变动-5.21/+9.07/+3.46%。原材料方面，上半年出现明显下降，其中环氧乙烷平均采购价格同比下降18.11%，甲醛平均采购价格同比下降10.73%，丙烯酸平均采购价格同比下降55.57%。共同作用下带动公司毛利率同比增长0.05pct 至36.13%。2）现金流净流出增加，费用率同比增长。

上半年公司经营活动产生的现金流净额为-1.63 亿元，同比降低4.63%，主要系销售产品、提供劳务收到的现金减少所致。投资/筹资活动产生的现金流净额分别为-2.30/+2.78 亿元。上半年公司期间费用率为26.21%，同比增长2.81pct。其中销售/管理（含研发）/财务费用率分别为11.60/13.25/1.36%，同比分别变动+2.14/+0.81/-0.14pct。

江门基地正式投产，未来成长可期。上半年公司在广东江门的华南生产基地正式投产，该基地包括10 万吨聚羧酸系高性能减水剂母液、27 万吨聚羧酸系高性能减水剂成品、6 万吨速凝剂、1 万吨阻锈剂。目前公司拥有江苏南京、江苏泰州等在内8 个核心基地，并在浙江、广东、山东等二十多个省份建设了多个复配基地，在建项目则为连云港、镇江、南京及广西基地项目，全国化布局已初步形成。另外公司拟在连云港徐圩新区投资建设年产80 万吨建筑用化学功能性新材料项目，支撑减水剂主业及功能性产品的持续增长。

投资建议：业绩暂时承压，产能充足助力未来成长，维持增持评级。预计2023~2025 年公司归母净利润分别达到2.8、3.6、4.2 亿元，同比分别变动-2%、26%、18%，对应PE 估值18、14、12 倍。行业景气度有望复苏，公司全国布局，研发、技术实力强劲。随着公司各基地陆续投产，产能有望快速扩张。

公司高端产品占比上升、基建项目拓展顺利，有望对冲下游需求下滑的风险。

   　　风险提示：原材料环氧乙烷等价格上涨或超预期；下游混凝土需求或低于预期；环保政策或出现反复；行业竞争加剧；应收账款回收进度低于预期等。