中国巨石(600176)2023年中报点评：景气低位彰显结构和成本优势 供需平衡修复奠定盈利向上基础

　　投资要点

事件：公司披露2023 年中报。2023 年上半年公司实现营业收入、归母净利润、扣非后归母净利润78.3、20.6、12.7 亿元，分别同比-34.3%、-51.0%、-55.1%，归母净利润超出此前预告值；其中，单二季度实现营业收入、归母净利润、扣非后归母净利润41.6、11.4、7.8 亿元，同比分别-38.6%、-51.8%、-44.1%。

Q2 业绩超预期改善彰显产品结构和成本综合优势:（1）公司上半年整体营收降度较大主要是其他非主营业务收入的影响，其中主营业务收入同比下降21.4%，主要因粗纱和电子布量升价降。公司上半年粗纱/电子布分别实现销量124.2 万吨/4.07 亿米，同比分别+16.0%/+24.2%，均实现逆势增长，其中粗纱得益于公司积极调整产品结构，把握风电纱等高端产品实现放量，以及开拓增量市场；电子布得益于公司凭借成本优势在行业大面积亏损下维持超额利润，份额继续提升。（2）Q2 玻纤行业整体需求低迷，产品价格继续下行，根据卓创资讯，二季度直接纱均价约为3942 元/吨，电子布均价约为3.47 元/米，较一季度继续下滑166 元/吨，0.57 元/米，但公司积极调整产品结构，把握风电需求增长机会，加之天然气成本有所下降，Q2 单季营业收入、归母净利润、扣非后归母净利润环比Q1 分别+13.3%、+24.0%、+57.1%。

Q2 毛利率略有下降，受益于期间费用率下降、投资收益增加等影响，净利率水平略有提升：（1）公司二季度实现毛利率28.9%，环比下降1.0pct，主要因产品价格下降所致；（2）销售/管理/研发/财务费用率分别为1.0%/4.0%/3.2%/-2.3%，环比分别基本持平/-0.5%/-0.8%/-4.5%，其中财务费用率下降主要是受到汇兑收益增加所致（上半年累计贡献1.22 亿元汇兑收益），其他费用率基本保持稳定；（3）Q2 实现投资收益1.6 亿元，主要是由于公司以联营企业中复连众股权及现金向中材叶片增资，报告期内处置长期股权投资产生投资收益1.8 亿元；（4）Q2 实现净利率28.5%，环比+2.7pct。（5）公司Q2 经营活动产生的现金流量净额为14.77 亿元，同比-30.6%，主要是产品盈利的影响，中报存货余额较一季度末略有削减。Q2 购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金为3.17 亿元，同比-91.0%，反映资本开支节奏放缓。公司中报资产负债率为43.6%，同比下降2.1pct。

行业景气低迷推动供需平衡持续修复，奠定盈利向上基础：景气底部运行下行业供给增量明显收缩，叠加风电需求放量，粗纱重归供需平衡，奠定盈利向上基础，电子布供给继续出清带来库存消化，价格中枢有望继续上移。若下游需求迎来复苏，有望加快行业库存消化，进而提升价格弹性。

盈利预测与投资评级：公司在行业下行期通过把握风电等高端市场机会，立足成本优势，在量增和盈利方面取得显著优于行业的表现。随着行业供需平衡修复，奠定盈利向上基础，若下游需求加快复苏，公司盈利向上弹性也有望明显增强。考虑到下游建筑建材需求承压和产品价格基数下行，我们调整公司2023-2025 年归母净利润预测为42.1/53.3/70.2 亿元（前值为49.2/65.0/83.8 亿元），8 月18 日收盘价对应市盈率13.6/10.7/8.2 倍，维持“买入”评级。