华恒生物(688639)深度报告：合成生物学领军企业 生物基产品布局打开新空间

合成生物学龙头企业，厌氧发酵工艺全球领先。公司主要产品为丙氨酸系列产品（L-丙氨酸、DL-丙氨酸、β-丙氨酸）、L-缬氨酸、D-泛酸钙和熊果苷（α-熊果苷和β-熊果苷）等，可广泛应用于日化、医药及保健品、食品添加剂、饲料等众多领域。公司突破厌氧发酵技术瓶颈，在国际上首次成功实现了微生物厌氧发酵规模化生产 L-丙氨酸产品，是合成生物学领域的领先企业之一。2022 年公司实现营业收入14.19 亿元，同比增长48.69%；实现归母净利润3.2 亿元，同比增长90.23%。

合成生物学是生物技术革命，将有力颠覆传统化工品生产工艺，合成生物学以工程学的视角引入，核心在于“DBLT 循环”。近年来，合成生物学在政策保障+成本降低+技术加成三大驱动力的推动下，市场规模快速增长，2021 年全球合成生物学市场规模达到95 亿元，预计2026 年将达到307 亿元，CAGR 高达26.5%。作为实现化学品绿色制造的核心技术，合成生物学正在并将逐渐改变未来化学品的生产模式。目前，已有相当多化学品项目达到商业化规模。

氨基酸主业稳步发展，生物基产品定义未来。1）主业：公司丙氨酸市占率全球第一，国际首次突破厌氧发酵工艺，实现了成本+环保的双重优势。随着公司IPO 募投巴彦淖尔“交替年产 2.5 万吨丙氨酸、缬氨酸项目”以及秦皇岛“发酵法丙氨酸 5000 吨/年技改扩产项目”的逐步落地，公司氨基酸主业竞争力将进一步提升；2）生物基新产品： 基于公司已构建的合成生物学平台及生物制造优势，公司在赤峰基地启动“年产5 万吨生物基丁二酸及生物基产品原料生产基地项目”和“年产5 万吨生物基PDO 项目”，在秦皇岛基地启动建设“年产5 万吨的生物基苹果酸建设项目”。以上项目均采取国内较为受限的生物法工艺，考虑到新布局生物基产品与主业生物发酵法工艺具备共通性，我们认为，新产品的建成投产有望助丰富公司产品矩阵，进一步打开公司成长的新空间。

投资建议：我们预计公司2023-2025 年归母净利润分别为4.49、5.71、7.91亿元，EPS 分别为2.86、3.63、5.04 元，现价（2023/8/10）对应PE 分别为30X、24X、17X。公司丙氨酸厌氧发酵工艺行业领先，缬氨酸发酵工艺突破发展仍具潜力，新产品生物基产品的布局有望进一步增厚公司盈利水平。受益于合成生物学行业及细分产品未来的发展空间，我们持续看好公司未来成长空间，维持“推荐”评级。