卓然股份(688121)：卓尔不群 腾飞远航

　　投资摘要：

   　　看好公司的核心逻辑在于其在手订单释放将带动公司业绩大幅增长。

乙烯产能大规模建设浪潮即将到来。从数据来看，乙烯价格同比变动与产量同比变动呈现出较强相关性。当前乙烯价格处于较低水平，预计后续伴随着宏观经济企稳，乙烯价格有望向上修复，从而有利于提升炼化厂盈利水平，增强炼化厂扩产意愿，故预计乙烯产量提升周期即将到来。

卓然在手订单释放逻辑顺畅。截至 2023 年4 月23 日，公司 2 亿元以上的在手订单合计为 120.89 亿元，而对比公司2022 年收入仅为29.36 亿元，在手订单金额是22 年收入的4.12 倍。公司充沛的在手订单为其业绩增长将提供有力支撑。

公司看点：大型炼化项目经验丰富，项目中标率较高。

核心技术实力强劲并得到项目检验。在公司发展历程中，卓然不断加强研发和创新，目前已经形成了裂解炉模块化技术、稀土耐热钢炉管技术、耐热钢炉管制备技术、大型模块化供货技术等多项核心技术，为公司赢得了在市场上的竞争优势，并且在实际项目中得到了成功的应用和验证。

乙烯裂解炉项目中标率较高验证实力。卓然股份由于炼化设备行业非标属性明显，故公司的生产工艺比较难以用具体的参数指标对比衡量，我们通过测算公司参与项目中标率高达65.9%，项目中标率较高反映公司在乙烯裂解炉项目中的技术实力、工程管理经验和客户认可度等多个方面均较为出色。

高客户粘性利于形成护城河。公司会深度介入下游客户项目建设流程，从而能够为客户提供高度定制化的解决方案，使得公司能够满足客户的个性化需求，提供符合其工艺要求的设备，帮助客户提高生产效率，降低成本，实现更加优化的生产工艺。由于公司产品的定制性和贴近客户需求的特点，客户往往会与公司建立长期合作关系，形成较高的客户粘性。

投资建议：我们预计公司22-25 年净利润复合增速为57%。预计23-25 年市盈率分别为17.12 倍、12.07 倍、8.84 倍。我们给予2023 年卓然股份PE 为24倍，目标价格42.48 元，首次覆盖给予“买入”评级。

   　　风险提示：宏观经济风险；产能不及预期风险；原材料供应及价格波动风险；应收账款风险；投资收益波动风险。