良品铺子(603719)：渠道结构调整 期待改善成效

推荐逻辑：1）休闲食品行业持续扩容，已成为万亿大市场，追求性价比的消费趋势进一步显现；公司启动大规模降价，回归邻家形象，更贴近消费者需求。2）高效供应链支撑全品类发展，产品品类丰富，满足消费者“逛”的需求。3）渠道均衡布局，线上、线下约各占半壁江山；直营门店加速拓展，升级至第六代店型，购物体验更佳。

休闲食品万亿大市场，性价比消费趋势明显。2022 年休闲食品市场规模1.2 万亿元，预计2023 年略微下滑后，2024-2027 年将保持平稳增长，具有一定刚需属性。此外，休闲食品渠道快速变革，零食量贩、内容电商等性价比优势突出的渠道获得快速发展。2023 年11 月底公司启动大规模降价，对300 余款产品平均降价22%，最高降幅45%，回归良品铺子邻家形象，走向品质好、价格亲民的路线，更贴近消费者需求。

供应链管理能力强，品类丰富满足一站式购物体验。公司产品品类丰富，拥有18 个品类、1600 余个SKU，肉类零食、糖果糕点、坚果炒货为前三大品类，满足消费者一站式购物的体验。高效的供应链支撑全品类发展，覆盖原材料选用、新品研发、供应商管理等方面，以好原料造就好味道，降低价格的同时保持质量。

线下+线上全渠道布局，各类渠道占比均衡。1）线下方面：直营门店加速扩张，升级至第六代店型，增加咖啡、烘焙、短保等高频系列产品，提升消费者逛店体验，增加客单数、客单价，贡献主要线下增量。加盟门店处于调整阶段，经营短期承压。2）线上方面：淘系电商流量去中心化，公司进行相应调整，带动电商业务收入降幅较大；利用内容电商优势推出数款千万级爆款产品。通过美团、抖音等平台培养到店消费习惯，2023H1 平台引客到店订单同比增长379%，实现线上、线下渠道的联动。

盈利预测与投资建议。预计公司2023-2025 年归母净利润分别为3.4 亿元、3.7亿元、4.3 亿元，EPS 分别为0.84 元、0.92 元、1.07 元，对应动态PE 分别为25 倍、22 倍、19 倍。考虑到良品铺子降价契合性价比消费趋势、加快开店节奏，给予公司2024 年27 倍PE，对应目标价24.84 元，首次覆盖，给予“买入”评级。