圣泉集团(605589)：合成树脂领导者 PPO及生物质蓬勃发展

　　合成树脂龙头，核心业务持续发力

公司产业覆盖高性能树脂及复合材料、电子化学品、生物质化工等领域。合成树脂是公司支柱产业，主导产品酚醛树脂和呋喃树脂产销规模均位列全球首位；电子材料领域，公司特种电子树脂PPO 过验并量产，产品供不应求，新产能扩产在即，光刻胶用线性酚醛树脂实现国产替代；生物质化工领域，公司大庆项目成功投产，有望复制。

   　　酚醛树脂：产业较为成熟，公司竞争力领先

酚醛树脂是酚、醛缩聚制得，广泛用于摩擦材料、电子、橡胶、耐火保温等领域，终端分散，需求随经济而发展，全球消费达300 万吨左右。酚醛树脂炭素阳极产品质优，高效节能，在电解铝工业中有望替代煤沥青，或提供百万吨级的需求增量。国内酚醛树脂竞争较充分，行业规划产能较多，但当前低盈利下预计落地困难。公司在酚醛树脂竞争优势明显，产能达为65 万吨/年，规模遥遥领先，且产品牌号齐全，高附加值领域占比高；此外公司自产原料甲醛、部分糠醛由生物质项目配套，且自产蒸汽、电力，毛利率显著高于同行，综合竞争力领先。

   　　铸造材料树脂：风电刺激需求，供应格局稳定

铸造用树脂是铸造工业的基础材料，起粘附作用，质量高低直接影响铸件精度、光洁度、废品率及稳定性，呋喃树脂是铸造用树脂的主要品类。我国是铸件大国，汽车、农机、工程机械等领域铸件需求平稳，全球风电装机量有望逐步增加，风电铸件有望贡献铸造树脂显著增量。铸造用树脂同样竞争充分，主要玩家有花王、欧区爱、圣泉、兴业等，但不同铸件对应的耗材体系不同，供应商更换困难，客户粘性强。公司深耕行业多年，呋喃树脂产销率国内领先，具备规模、技术、客户优势，且开展生物质化工，具备原料糠醛部分配套，具有较强的成本竞争力。

电子化学品：聚苯醚PPE/PPO、光刻胶树脂等百花齐放公司自2005 年开始进入电子化学品领域，经过多年的精耕细作，实现电子酚醛树脂、特种环氧树脂国产替代，市场份额逐年增加。聚苯醚树脂、光刻胶树脂是公司电子化学品板块的优势发力产品。聚苯醚树脂：公司聚苯醚PPE/PPO 树脂实现量产，率先获得客户认证，该产品面向新一代高频高速覆铜板，受益5G、AI 快速发展，公司现有300 吨/年产能，另有1000 吨/年项目预计2024 年3-4 月建成试生产。光刻胶材料：公司光刻胶用线性酚醛树脂产品打破国外垄断，并以自产树脂为基体，公司成功研发出显示、封装、GPP 用光刻胶系列产品。

生物质化工：公司自主研发“圣泉法”技术，秸秆高值利用前景广阔生物质化工是以生物质资源为原材料发展起来的化学工业，指利用秸秆、柴草、玉米芯等农林废弃物所生产出的环境友好型化工产品。圣泉集团是国内标杆生物质化工企业，研发的“圣泉法”生物质精炼一体化技术入选国家发改委《绿色技术推广目录》。该技术绿色环保、高效节能，系统性解决了秸秆中纤维素、半纤维素、木质素三大组分难以高效分离的全球性难题，实现高值化利用。2023 年5 月，公司大庆生物质项目迎来里程碑式正式投产，预计伴随项目逐渐达产，或将为公司带来可观的经济效益，生物质化工有望成为公司未来的重要增长点。

   　　投资建议：首次覆盖，给予“买入”评级

公司是合成树脂领导者，合成树脂贡献稳健利润，电子化学品、生物质化工看点丰富，有望打开成长空间，预计2023-2025 年业绩为8.0、10.6、13.4 亿元，首次覆盖，给予“买入”评级。

   　　风险提示

1、项目建设进度不及预期风险； 2、产品竞争加剧风险；3、宏观经济不及预期的风险； 4、盈利预测不成立或不及预期的风险。