古井贡酒(000596)：23年顺利完成目标 24Q1开局表现靓丽

　　事件：

公司发布2023 年年报及2024 年一季报，2023 全年公司实现营业收入202.54 亿元，同比+21.18%，实现归母净利润45.89 亿元，同比+46.01%，实现扣非归母净利润44.95亿元，同比+46.59%。单季度来看，23Q4 公司实现营业收入43.01 亿元，同比+8.92%，实现归母净利润7.77 亿元，同比+49.20%，实现扣非归母净利润7.52 亿元，同比+53.98%。

   　　24Q1 公司实现营收82.86 亿元，同比+25.85%，实现归母净利润20.66 亿元，同比+31.61%，实现扣非归母净利润20.50 亿元，同比+32.67%。

2024 年目标：公司计划实现营业收入244.50 亿元，同比增长20.72%；计划实现利润总额79.50 亿元，同比增长25.55%。

报表分析：23 年年报表现较好，24Q1 合同负债环比提升。23 年现金回款207.97 亿元，同比+19.88%，低于营收增速(+21.18%)，销售收现率103%，其中23Q4 现金回款34.47 亿元，同比+2.71%，低于营收增速（+8.92%）；23 年合同负债为14.01 亿元，同比+5.74 亿元/环比-19.14 亿元。24Q1 现金收现约83.67 亿元，同比+7.88%，低于营收增速（25.85%），销售收现率101%。合同负债约46.17 亿元，同比-1.28亿元/环比+32.16 亿元。

   　　投资要点

收入分析：年份原浆系列维持高增，量价齐升带动业绩增长。23 年公司实现营收202.54 亿元，同比+21.18%（Q1：+24.83%、Q2：+26.78%、Q3：+23.39%、Q4：+8.92%）。量价拆分来看，公司23 年白酒销量、吨价分别同比增长3.16%、17.75%。

1）产品上，年份原浆系列维持高增。2023 年年份原浆、古井贡酒、黄鹤楼及其他系列分别实现营收154.17 亿元、20.16 亿元、22.06 亿元，同比分别+27.3%、+7.6%、+0.9%，我们预计主要系古8、古20 持续放量增长、古16 在宴席渠道迎来爆发式增长。量价拆分来看，公司年份原浆、古井贡酒、黄鹤楼及其他系列销量分别同比增速分别为+20.6%、-3.83%、-19.37%；对应吨价同比增速分别为+5.57%、+11.84%、+25.11%。

2）区域上，省内省外增势强劲。2023 年公司华北、华中、华南、国际分别实现营收18.43 亿元、171.07 亿元、12.83 亿元、0.21 亿元，同比分别+39.01%、+19.17%、+26.89%、-3.74%。国内国外持续招商，截止2023 年年底，公司华北、华中、华南、国际经销商数量分别为1224、2803、593、21 家，分别净增长92、82、63、5 家，销售人员数量达3744 人，同比增长662 人。

利润分析：产品结构升级，带动盈利能力提升。2023 年公司实现归母净利润45.89亿元，同比增长46.01%（其中Q1：+42.87%；Q2：+47.52%；Q3：+46.78%；Q4：+49.20%）。

   　　1） 23 年公司毛利率为79.07%，同比提升1.9pct，毛利率提升主要系产品结构升级带动吨价提升所致。

2） 23 年公司期间费用率为33.1%，同比下降0.8pct。其中销售费用率为26.8%，同比下降1.1pct；管理费用率为6.7%，同比下降0.2pct。综合来看，23 年公司净利率为23.34%，同比提升3.88pct，单Q4 净利率为18.96%，同比提升5.21pct。

24Q1 经营分析： 24Q1 公司实现营收82.86 亿元，同比+25.85%。24Q1 公司毛利率为80.3%，同比提升0.7pct。24Q1 公司销售、管理费用率分别为27.18%、4.79%，分别同比-1.7pct、-0.7pct。综合来看，24Q1 公司净利率为25.7%，同比提升1.4pct。24Q1 合同负债约46.17 亿元，同比-1.28 亿元/环比+32.16 亿元。

24 年展望：24Q1 开局表现靓丽，争先进位“冲向300 亿”：

1） 产品方面，春节受益于返乡热潮，100-300 元大众价格带持续放量，古5 动销表现亮眼，随着宴席场景回暖，古8、古16 有望持续放量，Q1 公司实现营收82.86 亿元，同比+25.85%，顺利完成开门红；2） 市场营销方面，公司坚定不移推进“战略5.0、运营五星级”方略，坚持高举高打，锚定“全国化、次高端”战略，持续深化“三通工程”，优化产品结构和客户结构；统筹推进国内国际两大市场，国内加速推进全国化进程，做强省内市场，提速省外市场，做精重点市场；继续坚持以古20 为战略支点扩大次高端消费群体；3） 24 年目标：公司计划实现营业收入244.50 亿元，同比增长20.72%；计划实现利润总额79.50 亿元，同比增长25.55%。

投资建议：公司23 年顺利跨越双百亿目标后，将目标提升至300 亿元。中长期来看，我们认为公司有望充分受益于安徽省内次高端价格产品延续较快增速以及省外市场持续扩容。综合来看，我们预计24-26 年分别实现营收245.90、294.34、346.09亿元，同比增长21.4%、19.7%、17.6%，归母净利润58.51、73.18、89.70 亿元，同比增长27.5%、25.1%、22.6%，对应EPS 分别为11.07、13.84、16.97 元、股，对应PE 分别为25、20、16x，首次覆盖，给予“买入-B”建议。

   　　风险提示：省内市场不及预期风险；市场开拓风险；行业竞争加剧等。