晶丰明源(688368)：盈利能力显著修复 期待AD/DC产品持续放量

事件：公司发布2023 年年度报告和2024 年一季报，2023 年全年公司实现营业收入13.03 亿元，同比增长20.74%；实现归母净利润-0.91 亿元，同比增长54.21%；实现扣非净利润-1.46 亿元，同比增长52.33%。2024 年Q1公司实现营业收入3.19 亿元，同比增长20.21%，环比下降17.71%；归母净利润-0.29 亿元，同比增长51.01%，环比增长47.78%；扣非净利润-0.30亿元，同比增长60.75%，环比增长54.92%。

23 年亏损大幅收窄，1Q24 毛利率显著改善：得益于库存清理、产品结构优化等举措，以及收购凌鸥创芯控制权带来的业绩贡献，公司23 年整体经营业绩同比显著提升。2023 年，公司整体毛利率为25.67%，同比+8.09pcts，主因系公司产品结构优化及LED 照明业务毛利率修复；净利率-6.08%，同比+12.99pcts。费用方面，2023 年全年公司销售、管理、研发及财务费用率分别为3.06%/7.86%/22.54%/2.21% ， 同比变动分别为+0.12/-2.01/-5.55/+1.48pcts；其中管理费用率与绝对值同比均有所下滑，主要系2023 年因部分股权激励计划在实施过程中未达到公司2023 年度业绩条件冲回前期已分摊确认的股份支付费用所致。2024 年Q1，得益于AC/DC电源管理芯片产品收入的快速增长及凌鸥创芯并表，公司营收同比实现稳健增长；同时，得益于产品结构的持续优化以及库存分类细化管理的开展，公司整体盈利能力显著修复，使得经营亏损进一步收窄。

市场推广、技术研发取得突破，多产品线齐头并进：目前，公司主营业务共有LED 照明电源管理芯片、AC/DC 电源管理芯片、电机驱动与控制芯片及DC/DC 电源管理芯片四条产品线。2023 年，公司产品结构持续优化，新业务销售收入占比逐步提升，各大业务板块协同发展、齐头并进。LED 照明方面，公司面向欧盟照明新ErP 标准推出的系列产品及精准控制、强抗干扰能力的DALI 标准产品均取得较好的市场反馈；同时，应用于商业照明领域的高性能灯具产品业务发展迅速，突破多家高端照明品牌客户，23 年销售收入1.42亿元，同比增长47.51%。AC/DC 电源管理芯片方面，公司的小家电电源管理芯片产品业务规模增长较快，已在多家板卡厂实现批量出货，在九阳、小熊、Sharkninja、徕芬等品牌客户中的销售份额持续提升；大家电电源管理芯片已向麦格米特等板卡厂实现批量出货，同时有多款产品进入一线白电品牌厂商产品验证阶段；18W 及20W 快充产品已成功导入多家国内知名品牌客户、与多家头部电商客户达成合作；同时，依托零待机功耗技术，公司成功取得与国际知名品牌合作机会。DC/DC 电源管理芯片方面，大电流DC/DC电源管理芯片整体解决方案中各产品均已完成研发并取得不同程度市场进展；应用于PC、服务器、数据中心、基站等领域的多相控制器已有多款实现量产；Drmos 全系列产品进入客户送样阶段；集成同步降压转换器芯片（POL芯片）进入客户导入阶段，部分产品实现量产；EFUSE 进入客户导入阶段。

此外，2023 年，公司完成第五代高压BCD-700V 工艺平台相应的测试调整工作并逐步导入产品量产，预计在2024 年实现LED 照明电源管理芯片产品的全面量产，基于该工艺平台，公司照明产品生产成本将进一步下降；DC/DC电源芯片产品工艺方面，公司自研打造低压BCD工艺平台完成技术研发工作，已进入良率改善阶段，预计2024 年可实现产品量产。

收购电机控制MCU公司凌鸥创芯，协同效益逐步显现：2023 年4 月，基于公司战略发展规划，为了进一步加强双方协同效应以及提高公司经营决策效率、增加盈利能力，公司使用自有资金收购南京凌鸥创芯电子有限公司38.87%股权。收购完成后，凌鸥创芯成为公司控股子公司，其产品与公司原有电机业务共同构成电机驱动与控制芯片产品线。2023 年，依托于公司的业务赋能，凌鸥创芯应用于电动出行、电动工具领域的产品实现了国际和国内品牌客户突破；其MCU 产品与公司AC/DC 电源芯片产品形成组合方案，在大、小家电业务方面均有实质性突破。2023 年度，凌鸥创芯实现销售收入1.76 亿元，净利润0.53 亿元；其中公司合并报表计入销售收入1.40 亿元，计入净利润0.32 亿元。公司24 年一季报显示，在汽车电子方面，凌鸥创芯MCU 产品已在多个应用领域实现量产。2024 年Q1，因收购控股子公司凌鸥创芯带来的业绩贡献，公司电机驱动与控制产品收入0.57 亿元，同比增长663.90%。

下调盈利预测，上调至 “买入”评级：公司主营业务为电源管理芯片、驱动控制芯片的研发与销售，产品包括LED 照明电源管理芯片、电机驱动与控制芯片、AC/DC 电源管理芯片和DC/DC 电源管理芯片等。2023 年，公司积极适应市场变化情况，采取内生及外延并举的模式积极拓展业务领域；同时，持续提升工艺水平，增强产品竞争力；并通过推出再融资方案，投入高端电源管理芯片产业化项目及研发项目，培育新的盈利增长点。考虑到未来随着公司第五代高压BCD-700V 工艺平台全面导入LED 照明电源管理芯片产品并实现量产，公司照明产品毛利率有望进一步提升；同时随着高端电源管理芯片产业化项目、研发中心建设项目的稳步推进，公司有望扩大电源管理芯片业务规模，深化在AC/DC 及DC/DC 领域的业务布局，进一步提升盈利能力及市占率，故上调至“买入“评级。然而，考虑到照明、消费电子等市场景气度仍未完全复苏，故下调2024 年、2025 年盈利预测。我们预计公司2024-2026 年归母净利润分别为0.97 亿元、1.76 亿元、2.45 亿元，EPS 分别为1.55 元、2.80 元、3.90 元，PE 分别为46X、26X、18X。