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投资要点
事件:2024 年5 月24 日,公司公告称将调整泰昆石化印尼北加炼化一体化项目股权架构、投资金额及项目规模。
股权结构:公司持股比例提升。1)调整前:项目实施主体为泰昆石化,调整前桐昆股份穿透持股比例为45.9%,新凤鸣、上海青翃穿透持股比例分别为44.1%/10%。2)调整后:桐昆股份穿透持股比例提升至80%,新凤鸣、上海青翃穿透持股比例分别降至15%/5%。
项目方案:总规模缩小,烯烃占比提升。1)调整前:炼油规模为1600万吨,规划430 万吨成品油、520 万吨PX、80 万吨乙烯等产品,其中PX/乙烯占比分别为32.5%/5%。2)调整后:炼油规模缩减至1000 万吨,规划418 万吨成品油、200 万吨PX、120 万吨乙烯等产品,其中PX/乙烯占比分别为20%/12%。
目标市场:印尼及东盟市场消化占比提升。1)调整前:成品油、硫磺等467 万吨产品由印尼市场消化,PX、苯、丙烷等847 万吨由成品由中国市场消化,FDPE、EVA、聚丙烯等118 万吨产品由中国、印尼及东盟市场共同消化,其中印尼市场消化比例为33%、中印东盟共同消化比例为8%。2)调整后:成品油、硫磺、苯等558 万吨成品由印尼市场消化,200 万吨PX 运回中国市场消化,FDPE、HDPE、LLDPE、聚丙烯等170 万吨成品由印尼及东盟市场共同消化,其中印尼市场消化比例为60%、印尼及东盟共同消化比例为18%。
投资金额:总投缩减,资本金支出略有提升。1)调整前:原泰昆石化项目总投86.2 亿美元,其中银团贷款融资60 亿美元,自筹资金26 亿美元,按持股比例换算,公司需承担的资本金部分为11.9 亿美元。2)调整后:项目总投降至59.5 亿美元,其中银行贷款41.4 亿美元,自筹资金17.9 亿美元,按持股比例换算,公司需承担的资本金部分为14.3亿美元。按4 年建设期计算,年均投资规模约3.6 亿美元(公司近三年经营现金流均值为23 亿元),整体资本开支节奏可控。
炼化出海方兴未艾,方案优化将有助于项目顺利推进。此次调整后,项目总投资和炼油总规模下降,但公司持股比例增加,对应的权益炼油规模由722 万吨上升至800 万吨,公司对印尼项目的控制力进一步增强。
此外,调整后公司化工品结构更加均衡,且下游产品更加贴近印尼本土和东盟市场,有望进一步强化区位优势,提升项目竞争力。
盈利预测与投资评级:我们维持公司2024-2026 年归母净利润预测为32/44/51 亿元,按5 月24 日收盘价计算,对应PE 分别11.7/8.5/7.3 倍,维持“买入”评级。
风险提示:需求复苏不及预期、原材料价格波动、项目审批或实施进度延后、炼化市场竞争加剧更多精彩内容,请关注公众号:万物狙击
其他说明
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