TCL中环(002129)：产业链价格下行导致盈利承压 产能扩张步伐放缓

公司发布 2023 年及 2024 Q1 业绩。2023 年公司实现营业收入591.46 亿元，同比-11.74%；归母净利润34.16 亿元，同比-49.9%。其中，23Q4 实现营业收入104.92 亿元，同比-38.87%，环比-23.73%；归母净利润-27.72 亿元，同比-252.48%，环比-267.84%。24Q1 公司实现营业收入99.33 亿元，同比-43.62%，环比-5.33%；归母净利润-8.80 亿元，同比-139.05%，环比-68.26%，主要系产业链价格持续下行以及资产减值金额较大。

硅片出货高速增长，组件业务不及预期。23 年，公司硅片出货114GW，同比+68%，市占率达23.4%。N 型及大尺寸（210 系列）产品出货75GW，占比达66%，N 型市占率36.4%，外销市占率保持第一；组件出货8.6GW，同比+29.8%。24Q1，公司硅片出货34.95GW，同比+40%，N 型及大尺寸（210 系列）产品出货占比达88%，其中N 型210 外销市占率90%以上，持续保持领先地位；公司组件出货1.6GW，同比+6.8%。24Q1 公司毛利率环降1.38pct 至5.56%，盈利水平持续承压。

资产减值影响公司短期盈利。23 年，由于Maxeon 股价持续下跌，公司对与Maxeon 相关的长期股权投资和金融资产确认较大金额减值，对23 年业绩带来共计 16.9 亿元的负面影响，包括资产减值损失10.1 亿元、公允价值变动损失4.4 亿元、投资亏损3.4 亿元以及可转债利息收入1.08 亿元。24Q1，公司计提资产减值损失为5 亿元。

硅片及电池产能扩张步伐放缓。公司持续提升柔性制造能力，产品向N 型高功率高效率发展。截止23 年底，光伏单晶产能达183GW，组件产能达18GW。5 月23 日，公司宣布将定增项目拟募集资金由最初的138 亿元缩减至49 亿元。其中，35GW 硅片项目规模不变，拟投入募集资金降至30 亿元；TOPCon 电池产能规模减半至12.5 GW，拟投入募集资金降至19 亿元。

盈利预测及投资建议：考虑到产业链价格下滑幅度较大叠加资产减值导致公司盈利持续承压，我们预计公司24/25/26 年归母净利润分别为 29.54 (-73%) / 32.62 (-72%) / 36.52 亿元。公司全球硅片龙头地位稳固，制造工艺优势显著，给予公司2024 年16倍PE（原为2023 年13 倍PE），目标价由26.00 元下调55%至11.68 元，维持 “优于大市” 评级。