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矿山资源“三大区域”稳步布局,全球头部跨国金属矿业生力军:三十载笃行不辍,完成三大区域布局:公司1986 年从福建上杭县紫金山起家,初步形成“地、采、选、冶、环”的技术和工程管理模式”,2015-2019 年,公司在行业景气度低点收购卡莫阿、科卢韦齐、博尔和Timok 铜矿,完成在刚果(金)和塞尔维亚铜矿重要布局,2020-2023 年收购西藏巨龙铜矿及朱诺铜矿,业务布局回归国内,形成国内-刚果(金)-塞尔维亚三大区域铜矿布局,同时完成铜-金-新能源多品类覆盖。“高毛利铜+高收入金”强组合,资源禀赋优越:铜和金品类为公司主要金属品种,2023 年收入占比分别为25%/42%,毛利贡献占比47%/25%,矿山产铜/金毛利率分别为55%/45%。截至2023 年底,公司在全球16 个国家拥有30 座矿山资源,是全球第5大铜生产企业、第7 大金生产企业、第4 大铅(锌)生产企业。
优质资源遍布全球,“五环归一”打造成本优势:1)优质资源遍布全球,持续深耕“铜金”业务,增长空间显著。铜:铜矿山资源公司国内第一,全球第五,公司2023年产量为101 万吨,权益资源量为7456 万吨,储量3340 万吨,储量/资源量45%,未来增量空间可期,短期预计2024-2025 年每年铜产量增量10 万吨左右,长期2023-2028 年产量CAGR 为9%,2028 年矿产铜达150-160 万吨。金:公司金资源全球第七,2023 年金矿权益资源量为2998 吨,储量1148 吨,储量/资源量38%,预计2024-2025 年矿产金每年增加5-10 吨,2023-2028 年CAGR 为9%,2028 年矿产金达100-110 吨。2)“五环归一”模式打造技术、成本优势,持续研发创新推动降本增效。
公司持续投入研发,2023 年研发费率0.5%,yoy+0.1pct,同时公司采用“五环归一”工程管理模式,对比海外,金铜成本2023 年均控制在世界前二水平,2023 年公司铜C1 成本仅为1.1 美元/磅,仅弱于南方铜业,金AISC 成本角度,2023 年公司为1161 美元/盎司,仅弱于极地黄金。3)铜金价格上涨带来公司业绩弹性:复盘股价来看,公司股价与铜/金存在较强正相关性,我们预计伴随铜供给长期收紧以及金进入美联储降息预期阶段,铜/金价有望表现较好从而带动公司股价上涨,据我们测算铜/金价上涨1%/1%,公司毛利率约增长0.1 pct/0.1pct,股价预计上涨2%/1%。
对比海外公司增长潜力大,“横向+纵向”布局抵抗周期波动:1)在统计9 家龙头企业中,2023 年公司营收处于平均线以上,且增速领先,归母净利除了巴里克2022年基数较低增速较快外其余海外矿企均有下滑,而公司逆势增长,穿越周期能力显著。2)估值角度2023 年全球主要矿企ROE 平均为15%,公司ROE 为22%,仅次于南方铜业和必和必拓,截至2024 年5 月21 日,公司市盈率为23 倍,市净率为5,市盈率较自由港、南方铜业仍低40%以上,市净率较南方铜业仍低65%,估值提升仍有空间。3)2023 年公司资本开支为43 亿美元(yoy+16.5%),2015-2023 年CAGR 为23.9%,在8 家可比公司位列第3,且相对其他铜企保持较高增速。
盈利预测与投资评级:我们预计公司 2024-2026 年 EPS 分别为1.0、1.3、1.6,对应PE 分别为17/13/11 倍。可比公司上,我们选取了铜重点矿业公司洛阳钼业、西部矿业、江西铜业、铜陵有色、云南铜业进行对比,2024 年平均 PE 为 12.1 倍,公司 PE 为16.7 倍。基于公司为亚洲唯一矿产铜产量破百万吨矿企且未来5 年规划目标清晰,首次覆盖,给予“买入”评级。
风险提示:市场竞争格局加剧;地缘政治风险;金属价格不及预期。更多精彩内容,请关注公众号:万物狙击
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