万华化学(600309)：三大板块营收及产销稳步增长 关注后续项目落地进展

事件：公司发布2024 年半年报。2024 年上半年，公司实现营收970.67 亿元，同比增长10.77%；实现归母净利润81.74 亿元，同比减少4.60%；实现扣非后归母净利润80.99 亿元，同比减少2.54%。2024Q2，公司单季度实现营收509.06 亿元，同比增长11.42%，环比增长10.28%；实现归母净利润40.17 亿元，同比减少11.03%，环比减少3.38%。

    　　点评：

三大业务板块营收及产销量稳步增长，原料成本及费用增加暂时影响Q2 利润。

24Q2，公司聚氨酯、石化、精细化学品及新材料系列产品分别实现营收179.54 亿元、210.61 亿元、68.74 亿元，同比分别增长5.15%、17.37%、16.03%，环比分别增长2.58%、13.76%、12.59%；分别实现产量147、138、53 万吨，同比分别增长13.08%、28.97%、29.27%，环比分别变动+8.09%、-0.72%、+12.77%；分别实现销量138、141、48 万吨，环比分别增长5.34%、5.22%、9.09%，其中聚氨酯、精细化学品及新材料系列产品销量同比分别增长11.29%和23.08%。虽然公司实现了主要产品营收产销量的稳步增长，然而由于纯苯等原料价格的上涨，24Q2公司毛利率出现回落。根据国家统计局数据，24Q2 国内纯苯均价为9017 元/吨，同比上涨32.65%，环比上涨10.35%。24Q2，公司单季度毛利率为15.31%，同比下滑0.09pct，环比下滑2.32pct。费用方面，24Q2 公司销售、管理、研发、财务费用同比分别增长8.08%、24.06%、14.25%、289.94%，其中财务费用的大幅增长主要与公司有息负债增长所产生的利息费用增加有关。

POE 一体化装置顺利投产，新材料布局持续落地。6 月29 日，万华化学新材料事业部一期20 万吨/年POE 项目实现全流程贯通，并于当日产出合格产品。公司凭借持续的研发投入和优异的生产能力，打破了海外企业在POE 大规模生产领域的垄断。同时，公司作为首家实现POE 大规模生产的国内企业将有望提前与下游优质客户进行深入绑定，有利于保证后续POE 项目的顺利放量。公司整体规划有60 万吨/年POE 产能，余下蓬莱基地年产40 万吨POE 项目已经开工建设，预计在2025 年末建成投产。7 月23 日，公司发布公告表示旗下万融新材料将与阿布扎比国家石油公司、北欧化工、博禄化学组成的投资联合体组建中外合资公司，共同启动在福建省福州市建设一套产能160 万吨/年的特种聚烯烃一体化设施的可行性研究。此外，公司表示柠檬醛、香精香料等新兴业务正在产业化推进中，24 年下半年公司烟台工业园将重点做好柠檬醛及营养品装置的开车工作。

VLEC 船陆续交付，推进乙烯装置原料多元化改造，夯实“乙烷-乙烯”产业链实力。

2024 年4 月和7 月，江南造船分别给公司交付了两艘99000 立方米VLEC 系列船，同时年内还有一艘VLEC 船有待交付。此外，2023 年11 月，万华化学参股公司AWShipping 与江南造船签订了3 艘10 万立方米VLEC 订单，预计将于2027 年陆续交付。2024 年6 月，公司对外发布环评征求意见稿表示拟对烟台化工产业园100万吨/年乙烯装置进行原料多元化改造，装置改造后原料将由丙烷变为乙烷。根据环评信息，通过原料多元化改造，公司能确保以乙烯为龙头的产业链一体化项目获得最大的社会效益和经济效益。同时，乙烷制乙烯工艺收率更高，物耗及能耗更低，也能带来良好的环境效益。

盈利预测、估值与评级：随着产能的逐步落地，公司三大业务板块实现营收及产销量的稳步增长。然而，由于纯苯等原材料价格的上涨，以及公司费用的增多，公司24Q2 业绩暂时性承压。考虑到当前纯苯价格处于高位，外加下游需求有待进一步修复，我们下调公司2024-2026 年盈利预测。预计2024-2026 年公司归母净利润分别为178（下调14.0%）、208（下调16.1%）、248（下调8.9%）亿元。

公司作为全球聚氨酯行业龙头，进一步延伸布局石化、精细化工和POE、特种聚烯烃新材料项目，未来将有效激发产业链一体化效能，实现公司整体长期向好发展，维持公司“买入”评级。