万华化学(600309)：二季度盈利同环比略降 新项目稳步推进

2024 年二季度公司营收同环比提升，归母净利润同环比下滑。公司2024 年二季度营收509.1 亿元（同比+11%，环比+10%），归母净利润40.2 亿元（同比-11%，环比-3%），扣非归母净利润39.7 亿元（同比-8%，环比-4%）。2024 年二季度销售毛利率/净利率为15.3%/8.7%，同环比下滑；期间费用率5%。二季度营收同环比提升，归母净利润、毛利率、净利率同环比下滑，盈利短期承压。

聚氨酯板块营收及产销量均同环比增长。2024 年二季度公司聚氨酯板块营收179.5 亿元，产量/销量147/138 万吨，同环比增长。公司福建MDI装置完成技改扩产，年产能由40 万吨扩至80 万吨。下游冰箱冷柜出口市场较好，支撑聚合MDI 景气度。上半年全球聚氨酯需求保持增长，特别是冰箱冷柜、汽车等市场，海外建筑行业投资需求好转，部分海外装置供应波动，成本端纯苯价格持续高位，均催动聚氨酯产品价格上涨。

石化板块销量环比增加，产品价格有涨有跌。2024 年一季度公司石化板块营收为210.6 亿元，同环比提升；销量为141 万吨（环比+5.2%）。上半年万华蓬莱工业园PDH、POCHP、EO、聚醚、EOD、储运等一期装置均已进入管道试压和电缆敷设攻坚阶段，按照计划将陆续中交。受国际原油价格波动、石化下游需求偏弱等因素影响，石化行业虽然略有复苏但整体利润仍处于相对较低水平。

精细化学品及新材料板块产销量同环比增加，营收占比较为稳定。2024 年二季度公司精细化学品及新材料板块营收为68.7 亿元，产量/销量为100/92 万吨，均同环比提升。随着双酚A 项目的投产，公司PC 产业链配套进一步完善；一期年产20 万吨POE 项目已经投产，柠檬醛、香精香料等新兴业务产业化推进中。

主要原料纯苯价格同比上涨，煤炭、丙烷价格同比下降。2024 年上半年，公司主要原料价格受到原油价格波动、国内外供需关系变化等因素的影响，纯苯价格高位运行。随着国内煤炭产量以及进口煤进口量增加，全国煤炭供需结构从之前的偏紧状态转向宽松，价格重心持续下降。丙烷、丁烷价格小幅震荡，整体持稳。

风险提示：项目投产不及预期；原材料价格上涨；下游需求不及预期等。

投资建议：公司作为聚氨酯行业龙头，存在稳固的利润保障，但由于地产需求持续疲弱等不利因素影响，聚氨酯下游需求略不及预期，叠加成本上涨，我们谨慎下调公司2024-2026 年归母净利润预测为173.21/199.38/218.51亿元（原值为193.84/224.73/233.37 亿元），对应EPS 为5.52/6.35/6.96元，当前股价对应PE 为13.6/11.8/10.8X，维持“优于大市”评级。